Propriété ou dette ?

« L'une des plus grandes sagesses économiques consiste à savoir ce que l'on ne sait pas » : John Kenneth Galbraith

En ce début d'année 2022, un regard neuf s'impose.

Dans le secteur des services financiers, nous sommes à juste titre fiers de la rapidité et de la variété incalculables des produits et services que nous offrons à la société. C'est véritablement remarquable. Mais c'est l'adjectif « incalculable » qui soulève la question de ce que nous faisons réellement. Dans quelle mesure savons-nous ce que nous faisons, j'entends par là l'ensemble de ces arrangements contractuels ? Dans les années 2020, une transaction individuelle peut être très complexe et rédigée dans un jargon pratiquement incompréhensible. Au total, sur une journée donnée, à quoi tout cela correspond-il ?

Cette tribune vise à aider les membres de la World Alliance, ainsi que leur public, à garder les pieds sur terre et à retrouver le sens des fondamentaux : qu'y a-t-il tout au fond de ce que nous faisons chaque jour ?

John Kenneth Galbraith a enseigné l'économie à Harvard pendant près d'un demi-siècle ; ses livres et ses manuels ont été largement lus et ont fortement influencé les politiques publiques, tout comme ses conférences. Ayant grandi dans une ferme de l'Ontario, au Canada, il s'est formé à l'économie agricole, un domaine qui a nourri sa pensée et correspondait bien à sa modestie naturelle. Galbraith se distinguait dans sa profession par le respect que lui valaient ses travaux, mais aussi, littéralement, par sa taille : 206 cm (6 pieds 9 pouces).

Les services financiers ont évolué au fil des siècles au gré des transformations économiques et technologiques. Dans le monde occidental, les Florentins de la Renaissance ont fait fortune principalement en Italie, tandis que les Génois et les Vénitiens l'ont faite grâce au commerce à l'étranger. Centrés sur Milan, capitale de la Lombardie, les banquiers du nord de l'Italie étaient si habiles qu'en hommage au transfert de crédits et de savoir-faire, une grande rue de la City de Londres porte effectivement le nom de Lombard Street. Comme le montre la composition de la World Alliance, ce travail comporte une dimension géographique et des interactions à l'échelle mondiale, aussi éloignées les unes des autres que soient les vies en ces années de Covid.

Au Japon, comme on le sait, le prix du riz fixé à Osaka était relayé dans une grande partie de l'archipel en quelques heures par des signaux de fumée, de colline en colline. Tout aussi célèbres, les Rothschild disposaient de leur propre réseau de courriers pour relayer l'information à travers l'Europe à la vitesse des chevaux, réseau dépassé des décennies plus tard par la société Reuters lors de l'invention du télégraphe – le rythme s'est alors accéléré et la diffusion de l'information s'est considérablement élargie. Le téléphone a ensuite permis des conversations bidirectionnelles, ce qui a conduit aux systèmes d'information fondés sur internet que nous avons adoptés depuis les années 1990. Pour gagner encore en rapidité, des tours de transmission par micro-ondes ont été construites entre les marchés de New York et de Chicago il y a un peu plus d'une décennie ; les systèmes informatiques recevaient l'information, car les cerveaux humains n'en étaient pas capables. Comme le montre toute histoire des services financiers, la vitesse de ce qui est créé et mis sur le marché n'a cessé de s'accélérer.

Dans les années 1970, désormais lointaines, les premiers dérivés financiers étaient testés sur les marchés de Chicago alors que le dollar américain était détaché du prix de l'or, ces instruments étant eux-mêmes adaptés des marchés de matières premières établis de longue date. Une décennie plus tard, de sa voix faisant autorité, la Banque des règlements internationaux a publié l'ouvrage de référence sur ces « nouveaux instruments financiers ». Bien que MM. Black et Scholes aient formulé en 1973 leur équation, couronnée par le prix Nobel, déterminant la valeur d'une option, la plupart des participants aux marchés de Chicago de ces premières années ne disposaient guère que d'une calculatrice de poche, et encore. Rétrospectivement, si la valeur de ces options ne pouvait être déterminée plus précisément, ces pionniers prenaient effectivement des risques considérables. C'est peut-être là la définition même de l'esprit pionnier. La modestie nous oblige à rappeler que nous, acteurs du marché, nous sommes parfois un peu trop emballés – de la tulipomanie néerlandaise à l'éclatement de la bulle internet au tournant du millénaire, sans oublier les nombreuses crises survenues dans les siècles intermédiaires et depuis. Comme le montre ce bref regard en arrière, une autre constante des services financiers est la complexité croissante.

C'est là que les écrits du professeur Galbraith se révèlent utiles : ses travaux comprenaient la simple observation qu'au fond de tout cela, noyées dans le jargon et brouillées par la technique, les transactions que nous concevons sont soit le transfert d'une forme de propriété, soit celui d'un endettement. Lorsqu'un investisseur vend une option de vente à un acheteur, il y a un acheteur et un vendeur d'un droit. Lorsqu'un investisseur achète un titre à revenu fixe, l'émetteur de ce titre est tenu de respecter les conditions de paiement des intérêts et de remboursement du capital. Ce regard en arrière au début d'une nouvelle année est simplement un rappel de ce point fondamental.

L'inventivité doit bien entendu se poursuivre, et pas seulement parce que notre technologie le permet. On peut espérer des gains d'efficacité et un calibrage plus rigoureux des risques.

Et pourtant, ce secteur peut faire davantage : c'est au niveau macroéconomique qu'intervient le travail collectif de la World Alliance. Ce n'est qu'en évaluant et en agrégeant l'ensemble des activités financières de chaque place, la somme des innombrables transactions de ses diverses entités, qui relèvent soit de la propriété, soit de l'endettement, que l'on peut commencer à percevoir le tableau d'ensemble. En collaboration avec de nombreuses parties, cette mise en lumière de la production du secteur des services financiers est l'une des meilleures contributions sociales que les membres de la World Alliance puissent apporter.