Globale Derivate: Ein Update in einer Welt im Umbruch

Futures- und Optionskontrakte sind seit ihren Anfängen in den 1970er-Jahren umfassend im globalen Finanzsystem verankert. Ihre Wirkung ist nach wie vor transformativ.

Seit mehreren Jahrzehnten reisen viele der weltweit führenden Köpfe des Futures- und Optionsgeschäfts zur jährlichen März-Konferenz der Futures Industry Association nach Boca Raton, Florida – einer Veranstaltung, die schlicht als „Boca“ bekannt ist. Als die Termine für Boca ein Jahr zuvor festgelegt wurden, hätte sich niemand vorstellen können, dass die Veranstaltung in eine Zeit solchen Umbruchs in der Weltpolitik fallen würde.

Wie viel steht auf dem Spiel?

Futures- und Optionskontrakte werden sowohl an öffentlich regulierten Märkten als auch privat gehandelt. Die auf privaten Märkten getätigten Geschäfte werden naturgemäß weit weniger umfassend erfasst. Der Gesamtumfang dieser Märkte ist daher unklar.

Um zunächst einen Maßstab für die Größenordnung dieser Geschäfte zu finden, bietet sich als gängige Kennzahl das geschätzte globale BIP an: Laut Daten der Weltbank lag der endgültige Wert für 2020 bei 85 Billionen USD in laufenden Dollar.[1] Die endgültigen Daten für 2021 wurden noch nicht veröffentlicht.

Als Nächstes betrachten wir die Zahlen der Bank for International Settlements zu ausstehenden Derivatekontrakten, die mit ihrem Nominalwert erfasst werden,[1] nicht mit dem Nettowert, der sich bei einer Auflösung der Kontrakte ergäbe. Angesichts der Verzögerungen bei der Meldung durch die Zentralbanken und der Bereinigung der Zahlen in Basel stammen die jüngsten Daten von Ende Juni 2021.

• Der Nominalwert der ausstehenden Derivate belief sich auf 610 Billionen USD.
• Der Bruttomarktwert der Derivatekontrakte – die Summe der positiven und negativen Werte – lag Ende Juni 2021 bei 12,6 Billionen USD und damit volle 20 % unter dem Wert von Ende 2020. Der Rückgang des Bruttomarktwerts war breit angelegt und betraf sowohl Zins- als auch Devisenkontrakte. Der Wert entsprach weiterhin einem erheblichen Anteil des weltweiten BIP.
• Das Bruttokreditengagement sank im selben Zeitraum um 19 % auf 2,7 Billionen USD.
• Diese Rückgänge folgten auf die starken Anstiege im Jahr 2020 inmitten der pandemiebedingten Marktturbulenzen.
• Eine Aufschlüsselung nach börslichem und außerbörslichem (OTC-)Geschäft erfolgt nicht.

Schließlich zeichnen die von der Futures Industry Association veröffentlichten Statistiken ein etwas anderes Bild. Die Daten für das gesamte Jahr 2021 umfassen nur börsengehandelte oder über Börsen abgewickelte Kontrakte und schließen reine OTC-Geschäfte aus.[1] Im Mittelpunkt stehen nicht die eingesetzten Kapitalbeträge, sondern das Wachstum der Anzahl der Kontrakte und des Handelsvolumens – also die Liquiditäts- und Geschäftsaspekte dieser Märkte.

• Das gesamte Handelsvolumen erreichte 2021 62,6 Milliarden Kontrakte, ein Plus von 33,7 % gegenüber dem Vorjahr. Der Futures-Handel stieg um 14,6 % auf 29,3 Milliarden Kontrakte. Der Optionshandel sprang um 56,6 % auf 33,3 Milliarden Kontrakte.
• Das Open Interest, das die Anzahl der zu einem bestimmten Zeitpunkt offenen Kontrakte misst, blieb nahezu unverändert und lag 2,6 % über dem Stand von 1,0 Milliarden Kontrakten Ende 2020.
• 2021 war das vierte Jahr in Folge, in dem die globalen Märkte für börsengehandelte Derivate gemessen an der gesamten Handelsaktivität einen Rekord über dem Vorjahr verzeichneten. Das über mehrere Jahrzehnte kumulierte Geschäftswachstum bedeutet, dass die Basis dieser Zahlen enorm ist. Wie in den Vorjahren entfiel der größte Teil des Handelszuwachses auf das rasche Wachstum in der Kategorie Aktienindizes und Einzelaktien.
• Die Statistiken der FIA für 2021 werden bei 85 Börsen erhoben, die von 54 Unternehmen in 33 Ländern betrieben werden. Die Statistiken beruhen auf der Anzahl der an diesen Börsen gehandelten und/oder abgewickelten Kontrakte.

Boca 2022

Führungskräfte von Börsen, Clearinghäusern, Market-Makern, Clearingfirmen, Aufsichtsbehörden und Technologieanbietern kommen seit mehreren Jahrzehnten jeden März in Florida zu dieser Konferenz zusammen; Teilnehmerkreis und Informationsreichweite waren von Anfang an weltweit. 2021, als Boca virtuell stattfand, rang die Welt „nur“ mit der Erholung von Covid, Rohstoffknappheit und Lieferkettenstörungen. 2022 war zum Zeitpunkt der Konferenzeröffnung in Florida zu allem anderen auch noch ein Krieg in Europa ausgebrochen.

Es ist grundlegend festzuhalten, dass die Märkte während all dieser gewaltigen Umwälzungen im menschlichen Geschehen weiter funktioniert haben – mit der besonderen Ausnahme der Moscow Exchange, und selbst diese hat nach einer mehrwöchigen Aussetzung wieder geöffnet. Öffentliche Preisfindung ist für unsere Volkswirtschaften von grundlegender Bedeutung.

Worüber wurde in Boca gesprochen?

Vier Themen beherrschten die Konferenz 2022: das rasche Wachstum der Kryptowährungsmärkte und das Potenzial für disruptive Innovation; die Invasion der Ukraine und ihre Folgen für die globalen Rohstoffmärkte; der Short Squeeze am Nickel-Futures-Markt der London Metal Exchange in der Woche zuvor; sowie die wachsende Bedeutung von Cloud-Computing und anderen Formen von FinTech für das Handels- und Clearing-Ökosystem.

Im Hinblick auf die Geschäftsentwicklung zog die zunehmende Bedeutung des Kryptowährungssektors die größte Aufmerksamkeit auf sich. Zahlreiche Kryptounternehmen waren prominent vertreten, darunter Börsenchefs von Coinbase und FTX, Market-Maker wie B2C2, Cumberland und Jump Crypto sowie Dienstleister wie BlockFI, Coopper.co, Kaiko, Solidus und Talos. Für langjährige Teilnehmer war die Präsenz dieser Unternehmen die auffälligste Veränderung gegenüber den Vorjahren, und sie unterstrich zugleich das Interesse dieser Unternehmen, die Aufmerksamkeit der führenden Akteure in den mittlerweile traditionellen Derivatemärkten auf sich zu ziehen.

Der Zustrom von Kryptounternehmen wirft neue Fragen zur Marktstruktur auf. Insbesondere eines dieser Unternehmen, FTX, strebt an, ein neues Clearingmodell in den US-Futures-Markt einzuführen, das traditionelle Marktstrukturen aufbrechen und die Rolle der Intermediäre verändern könnte.

FTX betreibt derzeit offshore einen großen Markt für Kryptoderivate mit einem direkten Clearingmodell. Seine Kunden sind Mitglieder des FTX-Clearinghauses und stellen selbst Sicherheiten (Margin) zur Deckung der Anforderungen des Marktes für ihre offenen Positionen, anstatt Intermediäre einzuschalten. Zudem laufen Handel und Clearing rund um die Uhr an sieben Tagen die Woche, die Margin-Anforderungen werden alle 30 Sekunden neu berechnet, und Positionen werden bei jeder Unterdeckung automatisch glattgestellt.

Im August 2021 kaufte FTX Ledger X, ein Unternehmen, das eine Terminbörse und ein Clearinghaus betreibt, die in Washington von der Commodity Futures Trading Commission (CFTC) beaufsichtigt werden. Nun bemüht sich FTX um die Genehmigung, dieses direkte Clearingmodell in sein US-Geschäft zu übernehmen. Anfang April 2022 veröffentlichte die CFTC eine „Request for Comment“ an den Markt, um Stellungnahmen dazu einzuholen, wie dieses neue Clearing-Risikomodell in den inländischen US-Derivatemärkten eingeführt werden könnte. Eine solche Änderung wäre grundlegend.

Fazit für die World Alliance

Für die Allianz drängen sich mindestens drei abschließende Beobachtungen auf:

• Oft direkt und in jedem Fall indirekt sind die Akteure auf den Märkten aller Mitglieder stark von der Größe und den Bewegungen der Derivatemärkte betroffen, die die Bewertung von Vermögenswerten und die im gesamten Finanzsystem eingesetzten Risikomodelle laufend verändern.
• In den fünf Jahrzehnten seit der Einführung von Finanzderivaten in Chicago hat sich die Funktionsweise der Kapitalmärkte oft wegen und als Reaktion auf die wachsenden besonderen Bedürfnisse des Futures- und Optionsgeschäfts weiterentwickelt. Hinweise auf die Zukunft des Finanzwesens finden sich häufig hier.
• Auf den ersten Blick ist das Clearing von Wertpapier- und Futures-Geschäften mechanisch und langweilig. Die Realität sieht völlig anders aus. Clearing ist ein Engpass im Finanzsystem; wie es sein Zweck ist, bündelt und konzentriert es enorme Risikomengen an einem Ort und erfordert, dass ebenso enorme Vermögenswerte als Margin zurückgelegt werden, um mögliche Verluste aufzufangen. Das Modell, nach dem das Clearingrisiko bisher gesteuert wurde, hat nun einen ernstzunehmenden Konkurrenten.

Wie immer gilt: Die einzige Konstante bei Finanzdienstleistungen ist der Wandel.