变局中的全球衍生品市场最新动态

自20世纪70年代诞生以来，期货和期权合约已全面融入全球金融体系，其影响仍在持续带来变革。

几十年来，全球许多期货和期权行业领袖每年3月都会前往佛罗里达州博卡拉顿，参加美国期货业协会年会，这一活动被简称为“博卡”。一年前确定博卡会议日期时，没有人能想到会议会在全球局势如此动荡之际举行。

涉及多大的利害关系？

期货和期权合约既在受公共监管的市场上交易，也在私下交易。按定义，私人市场的交易情况报告要少得多。因此，这些市场的整体规模并不明确。

首先，为了找到衡量这些业务规模的尺度，通常采用的指标是全球GDP的估计规模：世界银行数据显示，2020年的最终数字按现价美元计算为85万亿美元。[1]2021年的最终数据尚未公布。

其次，我们参考国际清算银行关于未平仓衍生品合约的数据，这些数据以名义价值统计，[1]而非合约平仓后的净值。鉴于各国央行报告存在滞后，且巴塞尔方面需要对数据进行清洗，最新数据截至2021年6月底。

• 未平仓衍生品的名义价值为610万亿美元。
• 截至2021年6月底，衍生品合约的总市值（正值与负值相加）为12.6万亿美元，较2020年底下降整整20%。总市值的下降范围广泛，利率合约和外汇合约均有所下降。这一数字仍相当于全球GDP的很大一部分。
• 同期，总信用风险敞口下降19%，至2.7万亿美元。
• 这些下降是在2020年疫情相关市场动荡期间出现大幅上升之后发生的。
• 交易所内交易与场外交易之间的区别没有单独列示。

最后，美国期货业协会公布的统计数据则从另一个角度描绘了这幅图景。2021年全年数据仅包括交易所交易或交易所清算的合约，不包括纯场外交易。[1]其重点不在于所涉资本的规模，而在于合约数量和交易量的增长，即这些市场的流动性和业务层面。

• 2021年总交易量达到626亿张合约，较上年增长33.7%。期货交易量增长14.6%，至293亿张合约。期权交易量跃升56.6%，至333亿张合约。
• 衡量某一时点未平仓合约数量的持仓量几乎没有变化，较2020年底的10亿张合约增长2.6%。
• 2021年是全球交易所交易衍生品市场的总交易活动连续第四年创下新高。几十年来业务增长的历史复合效应意味着这些数字的基数非常庞大。与往年一样，股指和个股类别的快速增长贡献了大部分交易增量。
• 美国期货业协会2021年的统计数据收集自33个国家54家公司运营的85家交易所。统计数据基于在这些交易所交易和/或清算的合约数量。

2022年博卡会议

几十年来，来自交易所、清算所、做市商、清算公司、监管机构和技术供应商的领导者每年3月都会齐聚佛罗里达参加这一会议；从一开始，会议的参会者和信息覆盖范围就遍及全球。2021年博卡会议以线上方式举行时，世界“仅仅”在应对新冠疫情后的复苏、原材料短缺和供应链中断。而到2022年会议在佛罗里达开幕时，除上述种种问题之外，欧洲又爆发了战争。

必须指出的根本一点是，在人类事务经历这些巨大动荡的整个过程中，市场始终保持运转——莫斯科交易所是个特例，但即便是它，在暂停数周后也已重新开放。公开的价格发现对我们的经济至关重要。

博卡会议讨论了什么？

2022年会议的四大主题是：加密货币市场的快速增长及颠覆性创新的潜力；乌克兰遭入侵及其对全球大宗商品市场的影响；一周前发生的伦敦金属交易所镍期货市场逼空事件；以及云计算和其他形式的金融科技对交易和清算生态系统日益增长的重要性。

就业务发展而言，加密货币行业的日益崛起是最受关注的话题。大量加密公司高调参会，包括来自Coinbase和FTX的交易所负责人，B2C2、Cumberland、Jump Crypto等做市商，以及BlockFI、Coopper.co、Kaiko、Solidus和Talos等服务提供商。对于长期参会者来说，这些公司的出现是与往年相比最显著的变化，同时也凸显了这些公司希望吸引如今已属传统衍生品市场中的主要参与者关注的意愿。

加密公司的涌入引发了有关市场结构的新问题。特别是其中一家公司FTX一直在寻求将一种新的清算模式引入美国期货市场，这可能颠覆传统的市场结构，并改变中介机构的角色。

FTX目前在离岸运营一个大型加密衍生品市场，采用直接清算模式。其客户是FTX清算所的成员，自行缴纳保证金抵押品，以满足市场对其未平仓头寸的要求，而不使用中介机构。此外，交易和清算全天候运行，保证金要求每30秒重新计算一次，一旦出现保证金不足，头寸即被自动平仓。

2021年8月，FTX收购了Ledger X，该公司运营一家期货交易所和一家清算所，受位于华盛顿的美国商品期货交易委员会（CFTC）监管。FTX目前正寻求获准将这一直接清算模式引入其美国业务。2022年4月初，美国商品期货交易委员会向市场发布了“征求意见”，就这一新的清算风险模式如何在美国国内衍生品市场中采用收集意见。这样的变化将是根本性的。

对世界国际金融中心联盟的启示

对联盟而言，至少可以得出三点结论性观察：

• 所有成员市场中的参与者往往直接、且必然间接地受到衍生品市场规模和走势的深刻影响，衍生品市场持续改变着整个金融体系中的资产定价和所使用的风险模型。
• 自金融衍生品在芝加哥推出以来的五十年里，资本市场的运作往往因期货和期权业务日益增长的特殊需求而演变，并对此作出回应。金融未来发展的线索往往可以在这里找到。
• 从表面上看，证券和期货交易的清算是机械而枯燥的。但现实完全不同。清算是金融体系中的一个关键节点；按其设计目的，它将大量风险汇集并集中于一处，因而需要同样大量的资产作为保证金，以吸收潜在损失。历来管理清算风险的模式如今迎来了一个强有力的竞争对手。

一如既往，金融服务业唯一不变的就是变化。