قد تكون فترة التأمل في نهاية هذا العام غير مألوفة، إذ إن السنوات الثلاث الأولى من هذا العقد هي، من نواحٍ عديدة، التي تشكّل مجتمعةً الحقبة الزمنية ذات الأهمية. وربما يمكننا أن نرسم خطًا فاصلًا بين ما قبل جائحة كوفيد وما بعدها.
فقد كانت الحياة الاجتماعية والمالية والاقتصادية قبل الجائحة مختلفة. وقد تداخل مع ذلك خط فاصل كبير آخر في تاريخ النظام المالي العالمي وطريقة عمله، هو ما قبل أحداث 2008-2009 وما بعدها.
وفي أواخر هذا العام، نشر Yale University Program on Financial Stability ورقة عمل غير دورية لصالح مجموعة الثلاثين (G30).[1] وقد تضمنت الورقة نصًا محررًا لمائدة مستديرة جمعت خمسة من أبرز صانعي السياسات الحاليين والسابقين.
وأدار المائدة المستديرة Timothy Geithner، وزير الخزانة الأمريكي الأسبق:
- Ben S. Bernanke، الرئيس الأسبق لمجلس الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي
- Agustín Carstens، المدير العام لبنك التسويات الدولية
- Tharman Shanmugaratnam، الوزير الأول والوزير المنسق للسياسات الاجتماعية، سنغافورة
- Masaaki Shirakawa، المحافظ الأسبق لبنك اليابان
وتناول كل منهم مسائل مختلفة تتعلق بالسياسات، نلخصها أدناه بكلمات كاتب هذا المقال. وتشق المؤسسات الأعضاء في التحالف العالمي طريقها وسط هذه التيارات القوية للغاية، التي ستظل قوتها وآثارها تؤثر في عملها خلال السنوات المقبلة.
Ben Bernanke
شهدت الأسواق المالية في مارس 2020 حالة ذعر قصيرة وحادة، تمثلت في اندفاع نحو السيولة النقدية مع تقلبات شديدة، إذ جرى بيع سندات الخزانة ثم أوراق مالية أخرى. وكما حدث في عام 2008، كان كثير من البائعين من نظام الظل المصرفي، مثل صناديق التحوط القائمة على استراتيجيات القيمة النسبية. وكانت صناديق السندات وصناديق أسواق النقد من كبار البائعين، لأنها كانت قد التزمت بتوفير سيولة يومية. وكانت البنوك في الواقع تتمتع بسيولة جيدة نسبيًا، لكنها وجدت نفسها مضطرة إلى الوفاء بخطوط الائتمان الملتزم بها مسبقًا بالكامل. ثم بدأت حكومات أجنبية ببيع سندات الخزانة من أجل توفير الدولارات لأنظمتها المالية المحلية ودعم عملاتها.
وكان المشترون الرئيسيون هم متعاملو الأوراق المالية. ومن الواضح أنه كان هناك اختلال هائل في السوق.
واستجاب الاحتياطي الفيدرالي بثلاث طرق. أولًا، استخدم نافذة الخصم ليؤدي دور المقرض الأخير للمؤسسات المالية الأمريكية. وأعاد فتح تسهيل الائتمان للمتعاملين الرئيسيين، وأعاد العمل بتسهيلات مبادلة العملات الأربعة عشر مع بنوك مركزية أخرى، وهو ما أتاح في جوهره للمصرفيين المركزيين الأجانب أن يؤدوا دور المقرض الأخير بالدولار للمؤسسات الخاضعة لإشرافهم. وقد أبقى الاحتياطي الفيدرالي على هذه التسهيلات أداةً دائمة.
ثانيًا، أصبح الاحتياطي الفيدرالي المشتري الأخير لسندات الخزانة والأوراق المالية المدعومة بالرهون العقارية التي كانت تتدفق إلى السوق. وأعلن الاحتياطي الفيدرالي استعداده للقيام بدور هذا المشتري، كما فعل في عام 2008. وربما انتهى به الأمر إلى شراء كميات من تلك الأوراق المالية تفوق بكثير ما كان يتوقعه في البداية.
أما الخطوة الثالثة فربما كانت الأكثر جذرية: فمع تجمد أسواق الائتمان، أصبح الاحتياطي الفيدرالي مقرضًا أخيرًا للشركات غير المالية، كما فعل في عام 2008 عبر أسواق الأوراق التجارية. ومضى إلى شراء سندات الشركات والسندات البلدية. ثم عمل من خلال النظام المصرفي على إقراض الشركات غير المالية العادية متوسطة الحجم، عبر تسهيل Main Street، وهو أمر لم يسبق له مثيل.
كما أدى التخفيف التنظيمي دورًا في ذلك، من خلال تخفيف نسبة الرافعة المالية التكميلية، مما سمح للبنوك بالاحتفاظ بسندات الخزانة والاحتياطيات دون الحاجة إلى تخصيص رأس مال مقابلها.
وإضافة إلى الخطر الأخلاقي الناجم عن التدخل الهائل للبنوك المركزية، طرح السيد Bernacke بعض النقاط الخاصة التي تستحق النظر. أولاها: لماذا ينبغي لصناديق السندات العامة أن تتيح سيولة يومية في حين أنها تدير أوراقًا مالية طويلة الأجل؟ وثانيتها: ما العمل إزاء نظام الظل المصرفي وأثره المُفسِد على الرقابة العامة الأشمل على النظام المالي؟
Agustin Carstens
يمثل "التوقف المفاجئ" الناجم عن جائحة كوفيد دراسة لافتة في مجال السياسات، إذ أدى إلى أشد انكماش في النشاط الاقتصادي العالمي في الذاكرة الحية. وقد اختار السيد Carstens أن يتناول المرحلة اللاحقة، أي المشكلات التي ظهرت بعد عودة النمو الاقتصادي.
ويجب تقييم مخاطر التضخم من حيث ما قد يكون مؤقتًا وما قد يؤدي إلى ارتفاعات عامة في الأسعار. ويجب أن تكون التوقعات راسخة على نحو جيد.
وتمثل حالات إعسار الشركات خطرًا رئيسيًا آخر مع سحب الدعم: إذ لا بد من إنهاء برامج الإجازات المدفوعة جزئيًا، وتأجيل سداد الديون، والضمانات الحكومية، وأسعار الفائدة المتدنية للغاية. وفي الوقت ذاته، يتعين على صانعي السياسات أن يأخذوا في الحسبان الزيادة الكبيرة في مستويات ديون الشركات؛ ولهذه الغاية، يجب أن يكون القطاع المصرفي مستعدًا لتمديد القروض للشركات القادرة على الاستمرار. أما الشركات التي لا تستطيع النهوض في هذه البيئة الجديدة، فيجب على صانعي السياسات أن يراجعوا فورًا القوانين واللوائح لضمان تصفية أعمالها بسرعة وكفاءة.
وثمة مسألة أخرى هي أن الاقتصاد يتعافى بسرعات متفاوتة جدًا في أنحاء العالم.
وبالنظر إلى الوراء، يتضح أن التفاعلات بين السياسات المالية العامة والنقدية والتنظيم الاحترازي كانت أشد مما ربما أدركته الجهات الفاعلة المعنية. فقد انخفضت تكاليف الاقتراض الحكومي بفعل خفض البنوك المركزية لأسعار الفائدة، وانتقل ذلك بدوره إلى الاقتصاد الأوسع عبر برامج ضمان القروض. وخفّضت الجهات الرقابية الاحترازية نسب الرافعة المالية، مما خفف الضغط عن احتياطيات البنوك. ومن جهة أخرى، كانت إصلاحات بازل 3 المصرفية قد أفضت بالفعل إلى قطاع مصرفي أكثر مرونة، أصبح حينها أقدر على مواصلة تقديم القروض وغيرها من الخدمات الأساسية للأسر والمؤسسات.
وستتمثل إحدى المشكلات الرئيسية المقبلة في تقليص البنوك المركزية لميزانياتها العمومية الضخمة، التي تضاعفت بما يتجاوز أي مسار تاريخي قياسًا إلى الناتج المحلي الإجمالي، باستثناء أوقات الحرب. وقد بلغ الدين العام ذروة لم يشهدها منذ الحرب العالمية الثانية.
وسيكون توقيت العودة التدريجية إلى نوع من السياسات النقدية والمالية "الطبيعية" التي كانت سائدة قبل كوفيد دقيقًا. فالضبط المالي المتسارع أكثر من اللازم سيكبح النمو، لكن الزيادات السريعة جدًا في أسعار الفائدة قد تجبر الحكومات على سحب دعمها في وقت مبكر جدًا نظرًا إلى تكاليف الفائدة. وإذا استمرت الممارسات غير التقليدية للبنوك المركزية مدة أطول، فقد يشجع ذلك على زيادة الرافعة المالية والمخاطرة؛ وقد جرى تخفيف بعض السياسات الاحترازية خلال كوفيد، غير أن هذه الخطوة قد تقوض مرونة القطاع المصرفي بمرور الوقت.
وتشمل الحلول سياسات تشجع على نمو أعلى ومستدام. فالإصلاحات الهيكلية تشهد تراجعًا منذ عدة سنوات، ولأسباب وجيهة كثيرة لا بد من معالجتها. وبالنسبة إلى القطاع المصرفي على وجه الخصوص، فإن المصدات الاحترازية الكلية المعاكسة للدورة الاقتصادية مهمة في أوقات الرخاء لإعادة بناء رأس المال المتراكم بما يكفل إدارة سليمة للمخاطر في أوقات التوتر دون اللجوء إلى المال العام. وبذلك تكون البنوك في وضع يمكّنها من مواصلة تقديم الائتمان. وأخيرًا، نمت المؤسسات المالية غير المصرفية من حيث الحجم على مدى السنوات الخمس عشرة الماضية، ويجب ضمان مرونتها من خلال تنظيم سليم.
Tharman Shanmugaratnam
من بين المخاطر الكبرى التي يلفت السيد Shanmugaratnam الانتباه إليها إهمال المشاعات العالمية، كما ظهر في الجائحة وكذلك في تغير المناخ، فالأولى اندلعت بسرعة والثانية مشكلة تتفاقم ببطء. وستتوالى هذه الصدمات وغيرها من أشكال الصدمات. وثمة نمط يحكم هذه الأحداث، وستكون لاستجاباتنا على صعيد السياسات عواقب اقتصادية ومالية واجتماعية وسياسية كبرى.
إن غياب استجابة متسقة لهذا النمط يتسبب بالفعل في تراجع المسار الطويل والحيوي للتقارب بين العالم النامي والمجتمعات الأكثر ثراءً. وقد تغير هذا المسار بالفعل.
وستكون لخسارة عام دراسي كامل على مستوى العالم عواقب طويلة الأجل. ونرى صدمات مناخية تطال إنتاجية المحاصيل وتربية الماشية، وتشكل ناقلًا للأمراض المنقولة بالمياه. وأقل وضوحًا لكن أشد ضررًا هو فقدان الثقة الذي نشهده داخل المجتمعات وبين البلدان، مما سيزيد صعوبة الشروع في رعاية أفضل للمشاعات العالمية.
والمطلوب هو إعادة التفكير في التعاون الدولي وإعادة توجيهه. ويمكن إعادة توظيف المؤسسات القائمة؛ فالمسألة في جوهرها تتعلق بكيفية استثمارنا في المنافع العامة العالمية، وبأنواع الاستثمارات التي ينبغي استهدافها، وكذلك بكيفية تنفيذ السياسات. وإلى جانب الفائدة الأخلاقية الواضحة، يصب ذلك في نهاية المطاف في المصلحة الوطنية لكل بلد. فالمشاعات هي حيث تلتقي المصلحة الوطنية الذاتية والتضامن الدولي.
ولا تكفي الثروة الخاصة لعكس مسار الإهمال: إذ يحتاج العالم إلى طبقة قوية من التمويل العام متعدد الأطراف، تقوم على مساهمات متفق عليها مسبقًا. ولا يلزم أن تكون التكلفة الفعلية مرتفعة إلى هذا الحد: فقد ترأس السيد Shanmugaratnam تقييمًا لمجموعة العشرين بشأن الأمن الدولي من الجوائح، وقُدّرت الحاجة بنحو 15 مليار دولار. وكانت هذه التكلفة ستكون أدنى بكثير مما تكبده الاقتصاد العالمي.
ويتعين على البنك الدولي وصندوق النقد الدولي أن يضعا المشاعات العالمية في صميم ولايتيهما. وبدلًا من انتظار انهيار أوضاع كثير من البلدان، فإن مجرد إدراك هذا التغير في واقعنا قد يعيد تركيز الاهتمام المطلوب. كما يجب على بنوك التنمية متعددة الأطراف أن تشارك في تحفيز الحكومات على القيام بدورها لضمان تأهب أفضل للاستجابة للأزمات.
وكما يدل مصطلح "المشاعات العالمية" نفسه، فإن هذه مصلحة ملحّة للعالم بأسره.
Masaaki Shirakawa
انتهى الركود العالمي الناجم عن كوفيد بأسرع مما كان يُخشى، وجاء التعافي أسرع عمومًا كذلك. فما سبب ذلك؟
كان أكبر عامل مساهم هو برنامج التطعيم الناجح نسبيًا. وطرح بوصفه العامل الثاني أن تراجع العولمة لم يحدث بالسرعة أو بالنطاق اللذين خشيهما كثيرون في ذروة أزمة كوفيد.
وفي مجال التمويل، كانت الدولارات الأمريكية التي جرى توفيرها للبنوك المركزية الأخرى العنصر الأول للنجاح. وكان العنصر الثاني دعم الاحتياطي الفيدرالي لسوق سندات الخزانة الأمريكية. وثالثًا، تقدمت الحكومات والبنوك المركزية لدعم الأعمال، وأبقت تدابير السياسة المالية الموجهة إلى تعويض الدخل للأفراد والشركات عجلة الاقتصاد دائرة.
أما ما هو أقل وضوحًا بالنسبة إلى السيد Shirakawa فهو مدى فعالية التيسير النقدي، فربما أدى انخفاض أسعار الفائدة إلى إبقاء مزيد من الناس في حركة واسعة، ومن ثم انتشار مزيد من الفيروس معهم. ولم يكن ذلك بالتأكيد هدف الصحة العامة. وقد يلزم دراسة هذا الأمر.
والأكثر إثارة للقلق هو فكرة أنه يتعين استدعاء البنوك المركزية لإنقاذ الاقتصادات في كل مرة تواجه فيها متاعب مختلفة، والأمر نفسه ينطبق على إصدار الحكومات لمبالغ متزايدة من الديون. فهذا الرد التلقائي المتمثل في خفض أسعار الفائدة وإصدار مزيد من الديون الحكومية يُضعف في الواقع المرونة الاقتصادية بمرور الوقت.
وبوجه عام، هل أدت استجابة السياسات العامة خلال العقود الماضية في الواقع إلى زيادة احتمال وقوع أزمات اقتصادية كلية في المستقبل؟ إن الاستدامة تتقوض بفعل تراكم الاختلالات المالية، مثل ارتفاع أسعار الأصول. والثقة تتآكل بفعل عدم المساواة في توزيع الثروة داخل مجتمعاتنا. والتخفيف الجزئي الوحيد لعدم المساواة في الدخل الذي يستطيع البنك المركزي تقديمه هو السياسة النقدية التوسعية، لكنها تفاقم أيضًا مشكلات اقتصادية واجتماعية أخرى، إذ إن التيسير النقدي يستبق الطلب المستقبلي، ويتراجع الاستثمار الإنتاجي بمرور الوقت.
الخلاصة
إن الخيارات التي اتُّخذت في 2008-2009 ثم مجددًا خلال جائحة كوفيد لها عواقب هائلة على الخدمات المالية في عام 2023 وما بعده. فالتدابير التي اتُّخذت، وتلك التي لم تُتخذ، ترسم الإطار الذي يعمل فيه أعضاء التحالف العالمي.
تعبّر المقالات المنشورة هنا عن آراء كتّابها، ولا تعبّر بالضرورة عن آراء World Alliance.