올해 연말의 회고는 여느 때와 다를 수 있습니다. 여러 면에서 중요한 기간을 이루는 것은 이번 10년의 첫 3년 전체이기 때문입니다. 코로나19 이전과 이후로 선을 그을 수도 있을 것입니다.
팬데믹 이전에는 사회적·금융적·경제적 삶의 모습이 달랐습니다. 여기에 글로벌 금융 시스템의 역사와 작동 방식에 있어 또 하나의 커다란 분기점, 즉 2008-2009년 사건 이전과 이후가 겹쳐 있습니다.
올해 말 Yale University Program on Financial Stability는 G30을 위한 비정기 워킹페이퍼를 발간하였습니다.[1] 이 보고서는 현직 및 전직 정책 지도자 가운데 가장 저명한 다섯 명이 참여한 원탁회의의 내용을 편집한 것입니다.
원탁회의의 사회는 Timothy Geithner 전 미국 재무장관이 맡았습니다:
- Ben S. Bernanke, US Federal Reserve Bank 전 의장
- Agustín Carstens, Bank for International Settlements 사무총장
- Tharman Shanmugaratnam, 싱가포르 선임장관 겸 사회정책조정장관
- Masaaki Shirakawa, Bank of Japan 전 총재
각 참석자는 서로 다른 정책 문제를 다루었으며, 아래에서는 본 오피니언 필자의 표현으로 이를 요약합니다. World Alliance 회원 기관들은 바로 이러한 매우 강한 흐름 속을 헤쳐 나가고 있으며, 그 힘과 영향은 앞으로도 수년간 이들의 업무에 계속 영향을 미칠 것입니다.
Ben Bernanke
금융시장은 2020년 3월 짧지만 심각한 패닉을 겪었습니다. 국채에 이어 다른 증권들이 매도되면서 높은 변동성 속에 현금 확보 쟁탈전이 벌어졌습니다. 2008년과 마찬가지로 상대가치 헤지펀드 등 그림자 금융 시스템에 속한 매도자가 많았습니다. 채권 펀드와 머니마켓펀드는 일일 유동성을 약속했기 때문에 대규모 매도자가 되었습니다. 은행들은 실제로는 유동성이 상당히 풍부했으나, 사전에 약정된 신용한도를 전액 이행해야 하는 상황에 처했습니다. 이어 외국 정부들이 자국 금융 시스템에 달러를 공급하고 자국 통화를 지지하기 위해 미국 국채를 매도하기 시작했습니다.
주요 매수자는 증권 딜러들이었습니다. 분명히 막대한 시장 불균형이 존재했습니다.
Fed는 세 가지 방식으로 대응했습니다. 첫째, 재할인 창구를 활용하여 미국 금융기관에 대한 최종 대부자 역할을 수행했습니다. 또한 프라이머리 딜러 신용기구를 재개하고 다른 중앙은행들과의 14개 통화스와프 기구를 복원하였는데, 이는 사실상 외국 중앙은행들이 자신이 감독하는 기관들에 대해 달러화 최종 대부자 역할을 할 수 있게 한 것이었습니다. Fed는 이러한 기구를 상설 수단으로 유지하고 있습니다.
둘째, Fed는 시장에 쏟아져 나오는 국채와 주택저당증권의 최종 매수자가 되었습니다. Fed는 2008년에 그러했듯이 그러한 매수자가 될 준비가 되어 있음을 공개적으로 밝혔습니다. 결과적으로 Fed는 당초 예상보다 훨씬 많은 증권을 매입하게 되었을 수도 있습니다.
세 번째 조치는 아마도 가장 급진적인 것이었습니다. 신용시장이 얼어붙자 Fed는 2008년 기업어음 시장을 통해 그러했던 것처럼 비금융 기업에 대한 최종 대부자가 되었습니다. 나아가 회사채와 지방채를 매입했습니다. 이어 은행 시스템을 통해 일반 중견 비금융 기업에 대출을 제공했는데, 이것이 전례 없는 Main Street 대출 기구였습니다.
규제 완화도 작용했습니다. 보완적 레버리지 비율이 완화되어 은행들은 국채와 지급준비금을 보유하면서 그에 상응하는 자본을 쌓지 않아도 되었습니다.
중앙은행의 대규모 개입에 따른 도덕적 해이 외에도, Bernacke 전 의장은 검토할 가치가 있는 몇 가지 특정 사항을 제시했습니다. 첫째, 장기 증권을 운용하는 공모 채권 펀드가 왜 일일 유동성을 제공해야 하는가 하는 점입니다. 둘째, 그림자 금융, 그리고 그것이 금융 시스템에 대한 폭넓은 공적 감독에 미치는 부식적 영향에 어떻게 대처할 것인가 하는 점입니다.
Agustin Carstens
코로나19로 인한 “급정지”는 생존 세대가 기억하는 한 가장 가파른 세계 경제활동 위축을 초래했다는 점에서 주목할 만한 정책 연구 대상입니다. Carstens 사무총장은 그 이후, 즉 경제 성장이 회복된 뒤에 발생하는 문제들을 살펴보기로 했습니다.
인플레이션 위험은 무엇이 일시적인 것이고 무엇이 전반적인 물가 상승으로 이어질 수 있는지의 관점에서 평가되어야 합니다. 기대 인플레이션은 확고히 안착되어야 합니다.
지원이 철회됨에 따라 기업 부문의 지급불능은 또 다른 주요 위험입니다. 고용유지 제도, 채무 상환 유예, 정부 보증, 초저금리는 끝나야 합니다. 동시에 정책 당국은 기업 부채 수준의 상당한 증가를 고려해야 하며, 이를 위해 은행 부문은 존립 가능한 기업에 대한 대출을 연장할 준비가 되어 있어야 합니다. 이 새로운 환경에서 살아남을 수 없는 기업에 대해서는 정책 당국이 즉시 법규를 재검토하여 해당 기업이 신속하고 효율적으로 정리될 수 있도록 해야 합니다.
또 다른 문제는 세계 각지에서 경제가 매우 다른 속도로 회복되고 있다는 점입니다.
돌이켜 보면, 재정·통화·건전성 규제 간의 상호작용은 관련 주체들이 인식했던 것보다 더 강했음이 분명합니다. 중앙은행 금리 인하로 정부 차입 비용이 하락했고, 이는 다시 대출 보증 프로그램을 통해 경제 전반으로 전달되었습니다. 건전성 감독 당국은 레버리지 비율을 낮추어 은행 지급준비금에 대한 압력을 덜어 주었습니다. 또한 Basel III 은행 개혁으로 이미 은행 부문의 복원력이 높아져, 가계와 기업에 대출 및 기타 핵심 서비스를 지속적으로 제공할 수 있는 역량이 강화되어 있었습니다.
향후 핵심 과제는 중앙은행들이 막대한 대차대조표를 축소하는 것입니다. 이들 대차대조표는 GDP 대비로 볼 때 전시를 제외하면 어떤 역사적 추세선도 훨씬 넘어서는 수준으로 불어났습니다. 공공부채는 제2차 세계대전 이후 최고치에 도달했습니다.
코로나19 이전의 일종의 “정상적인” 통화·재정 정책으로 점진적으로 복귀하는 시점을 정하는 일은 매우 미묘할 것입니다. 지나치게 빠른 재정 건전화는 성장을 억제할 것이지만, 지나치게 빠른 금리 인상은 이자 비용을 감안할 때 정부가 지원을 너무 일찍 철회하도록 만들 수 있습니다. 중앙은행의 비전통적 정책이 더 오래 지속되면 레버리지 확대와 위험 감수 증가를 부추길 수 있습니다. 일부 건전성 정책은 코로나19 기간에 완화되었으나, 이러한 조치는 시간이 지나면서 은행 부문의 복원력을 약화시킬 수 있습니다.
해법으로는 보다 높은 지속 성장을 장려하는 정책이 포함될 것입니다. 구조 개혁은 수년째 부진했으며, 여러 타당한 이유로 이를 다룰 필요가 있습니다. 특히 은행 부문의 경우, 호황기에 거시건전성 경기대응 완충자본을 적립하는 것이 중요합니다. 이를 통해 공적 재원에 기대지 않고도 긴장 국면에서 적절한 위험 관리를 할 수 있도록 자본을 재축적할 수 있습니다. 그러면 은행은 계속해서 신용을 공급할 수 있는 위치에 서게 될 것입니다. 마지막으로, 지난 15년 동안 비은행 금융기관의 규모가 커졌으며, 적절한 규제를 통해 이들의 복원력을 확보해야 합니다.
Tharman Shanmugaratnam
Shanmugaratnam 장관이 주목하는 커다란 위험 가운데 하나는 글로벌 공유재에 대한 방치입니다. 이는 팬데믹과 기후변화에서 드러났는데, 전자는 급격히 분출했고 후자는 서서히 타오르는 문제입니다. 이러한 충격을 비롯한 다양한 형태의 충격은 계속해서 닥쳐올 것입니다. 이들 사건에는 일정한 패턴이 있으며, 우리의 정책 대응은 경제·금융·사회·정치적으로 중대한 결과를 낳을 것입니다.
이러한 패턴에 대한 일관된 대응의 부재는 이미 개발도상국과 보다 부유한 사회 간의 길고도 중요한 수렴 과정을 후퇴시키고 있습니다. 그 궤적은 이미 바뀌었습니다.
전 세계적으로 한 학년 전체를 잃은 것은 장기적인 결과를 초래할 것입니다. 기후 충격은 작물 생산성과 축산업에 영향을 미치고 수인성 질병의 매개가 되고 있습니다. 덜 가시적이지만 더 해로운 것은 사회 내부와 국가 간에 나타나고 있는 신뢰의 상실이며, 이로 인해 글로벌 공유재를 더 잘 돌보기 시작하는 일은 더욱 어려워질 것입니다.
필요한 것은 국제 협력에 대한 재고와 방향 전환입니다. 기존 기구들의 목적을 재설정할 수 있습니다. 문제는 근본적으로 글로벌 공공재에 어떻게 투자할 것인가, 어떤 종류의 투자를 목표로 삼아야 하는가, 그리고 정책을 어떻게 실행할 것인가에 있습니다. 명백한 도덕적 이점 외에도, 이는 궁극적으로 모든 국가의 국익에 부합합니다. 공유재는 국가의 자기 이익과 국제적 연대가 만나는 지점입니다.
민간의 부만으로는 방치의 궤적을 되돌리기에 충분하지 않습니다. 세계에는 사전에 합의된 분담금을 기반으로 하는 강력한 공적 다자 재원이 필요합니다. 실제 비용이 그리 클 필요는 없습니다. Shanmugaratnam 장관은 국제 팬데믹 안보에 관한 G20 평가를 주재했는데, 추정된 필요 재원은 150억 달러 수준이었습니다. 이 비용은 세계 경제가 실제로 치른 비용보다 훨씬 적었을 것입니다.
World Bank와 IMF는 글로벌 공유재를 그 임무의 중심에 두어야 합니다. 많은 국가에서 바닥이 무너질 때까지 기다리기보다는, 우리가 처한 현실이 변했다는 사실을 인식하는 것만으로도 필요한 관심을 다시 집중시킬 수 있을 것입니다. 또한 다자개발은행들은 정부가 위기 대응 준비 태세를 강화하는 데 제 역할을 다하도록 유인을 제공하는 데 동참해야 합니다.
“글로벌 공유재”라는 용어 자체가 보여주듯이, 이는 전 세계의 절박한 이해가 걸린 문제입니다.
Masaaki Shirakawa
코로나19로 인한 세계 경기 침체는 우려했던 것보다 빨리 끝났고, 회복 역시 전반적으로 더 빠르게 이루어졌습니다. 그 이유는 무엇이었을까요?
가장 크게 기여한 것은 비교적 성공적인 백신 접종 프로그램이었습니다. 그는 두 번째 요인으로, 코로나19 위기가 정점에 달했을 때 많은 이들이 우려했던 것만큼 세계화의 후퇴가 빠르거나 광범위하게 일어나지 않았다는 점을 들었습니다.
금융 측면에서는 다른 중앙은행들에 공급된 미 달러화가 성공의 첫 번째 요소였습니다. 두 번째는 Fed의 미국 국채 시장 지원이었습니다. 셋째, 정부와 중앙은행이 기업 지원에 나섰고, 개인과 기업의 소득 보전을 겨냥한 재정 정책 조치가 경제가 계속 돌아가도록 했습니다.
Shirakawa 전 총재에게 덜 분명한 것은 통화 완화가 얼마나 효과적이었는가 하는 점입니다. 금리 인하로 더 많은 사람들이 활발하게 이동했을 수 있으며, 그에 따라 바이러스도 더 많이 퍼졌을 수 있습니다. 이는 결코 공중보건의 목표가 아니었습니다. 이 점은 연구가 필요할 수 있습니다.
더 우려스러운 것은 경제가 각종 어려움에 처할 때마다 중앙은행이 구원에 나서야 한다는 생각이며, 정부가 점점 더 많은 부채를 발행하는 것도 마찬가지입니다. 금리를 인하하고 국채를 더 발행하는 이러한 반사적 대응은 실제로 시간이 지남에 따라 경제의 복원력을 약화시킵니다.
넓게 보면, 지난 수십 년간의 공공 정책 대응이 실제로 향후 거시경제 위기의 가능성을 높인 것은 아닐까요? 자산 가격 상승과 같은 금융 불균형의 누적이 지속가능성을 훼손하고 있습니다. 사회 전반에 걸친 부의 분배 불평등이 신뢰를 잠식하고 있습니다. 중앙은행이 소득 불평등을 부분적으로나마 완화할 수 있는 유일한 수단은 확장적 통화 정책이지만, 이는 다른 경제·사회 문제를 악화시키기도 합니다. 통화 완화는 미래 수요를 앞당겨 쓰게 하며, 시간이 지나면서 생산적 투자가 감소합니다.
결론
2008-2009년과 코로나19 팬데믹 기간에 내려진 선택은 2023년 이후의 금융 서비스에 막대한 영향을 미칩니다. 취해진 조치와 취해지지 않은 조치가 World Alliance 회원들의 업무 환경을 규정하고 있습니다.
여기에 게재된 글은 각 저자의 견해이며 반드시 World Alliance의 견해를 반영하는 것은 아닙니다.