今年的年終反思期或許與眾不同，因為在許多方面，真正重要的時間跨度是本十年的頭三年。我們或許可以以新冠疫情為界，劃分前後兩個階段。
疫情之前，社會、金融與經濟生活是另一番景象。與此交織在一起的，是全球金融體系歷史與運作中的另一條重大分界線，即2008—2009年事件之前與之後。
今年年末，耶魯大學金融穩定計畫為三十人小組（G30）發表了一份不定期工作論文。[1]該論文是五位最傑出的現任與前任政策領導人之間圓桌討論的編輯稿。
圓桌討論由美國前財政部長Timothy Geithner主持：
- Ben S. Bernanke，美國聯邦準備理事會前主席
- Agustín Carstens，國際清算銀行總經理
- Tharman Shanmugaratnam，新加坡國務資政兼社會政策統籌部長
- Masaaki Shirakawa，日本銀行前總裁
每位與談人分別探討了不同的政策問題，下文以本文作者的語言加以概述。世界國際金融中心聯盟的會員組織正駕馭著這些強勁的潮流，其力量與影響將在未來數年持續作用於它們的工作。
Ben Bernanke
2020年3月，金融市場經歷了一場短暫而嚴重的恐慌，隨著美國公債以及隨後其他證券遭到拋售，市場出現了伴隨高波動的搶現金潮。與2008年一樣，許多賣方來自影子銀行體系，例如相對價值避險基金。債券基金與貨幣市場基金是主要賣方，因為它們承諾了每日流動性。銀行實際上流動性相當充裕，但它們發現自己必須全額履行預先承諾的信用額度。隨後，外國政府開始拋售美國公債，以便為本國金融體系提供美元並支撐本國貨幣。
主要買方是證券交易商。顯然，市場出現了嚴重失衡。
聯準會以三種方式作出回應。首先，它利用貼現窗口充當美國金融機構的最後貸款人。它重新啟用了初級交易商信用機制，並恢復了與其他央行的14項貨幣交換協議——這實際上使外國央行能夠以美元充當其所監管機構的最後貸款人。聯準會已將這些工具作為常設工具保留下來。
其次，聯準會成為湧入市場的美國公債與房貸擔保證券的最後買家。正如2008年那樣，聯準會公開表示隨時準備充當買家。聯準會最終購買的此類證券可能遠遠超出其最初的預期。
第三步可能是最激進的：隨著信貸市場凍結，聯準會成為非金融企業的最後貸款人，就像2008年透過商業本票市場所做的那樣。它進而購買了公司債與市政債。隨後，它透過銀行體系向一般中型非金融企業提供貸款——即「主街」貸款機制，這是前所未有的。
監管放寬也發揮了作用，即放寬補充槓桿比率，使銀行持有公債與準備金時無需為此計提資本。
除了央行大規模干預帶來的道德風險之外，Bernanke先生還提出了一些值得考慮的具體問題。第一，為什麼公募債券基金在管理長期證券的同時要提供每日流動性？第二，應如何處理影子銀行及其對金融體系更廣泛公共監督的侵蝕作用？
Agustin Carstens
新冠疫情引發的「驟停」是一項非比尋常的政策研究課題，因為它導致了人們記憶中全球經濟活動最劇烈的萎縮。Carstens先生選擇探討其後續影響，即經濟恢復成長後出現的問題。
評估通膨風險必須區分哪些可能是暫時性的，哪些可能導致普遍的物價上漲。通膨預期必須得到良好錨定。
隨著支持措施的退場，企業部門破產是另一大風險：停工補貼計畫、債務展延、政府保證與極低利率都必須結束。與此同時，政策制定者必須考慮企業債務水準的大幅上升；為此，銀行業必須做好準備，為具存續能力的企業續貸。對於無法適應這一新環境的企業，政策制定者必須立即檢視法律法規，以確保這些企業能夠快速而有效率地退出。
另一個問題是，世界各地經濟復甦的速度差異很大。
回顧過去，顯然財政、貨幣與審慎監理之間的相互作用比相關各方可能認識到的更為密切。由於央行降息，政府借貸成本下降，進而透過貸款保證計畫傳導至整體經濟。審慎監理機關降低了槓桿比率要求，從而紓解了銀行準備金的壓力。而巴塞爾協定III銀行改革此前已使銀行業更具韌性，因而更有能力持續向家庭與企業提供貸款及其他關鍵服務。
未來的一個關鍵問題是央行如何縮減其龐大的資產負債表，相對於GDP而言，除戰時外，其規模已成倍超出任何歷史趨勢線。公共債務已達到二戰後的高峰。
逐步恢復到某種疫情前「正常」貨幣與財政政策的時機拿捏將十分微妙。財政整頓過快會抑制成長，而考慮到利息成本，升息過快則可能迫使政府過早撤出支持。如果央行的非常規做法持續更久，可能會助長更高的槓桿與更多的冒險行為；疫情期間一些審慎政策有所放寬，但這一措施隨著時間推移可能會削弱銀行業的韌性。
解決方案包括鼓勵更高的持續成長的政策。結構性改革多年來一直乏力，出於許多充分的理由，必須著手推進。特別是對銀行業而言，總體審慎抗循環緩衝在經濟向好時期非常重要，可用於重建累積資本，以便在緊張時期進行適當的風險管理，而無需動用公共財政。銀行將能夠持續提供信貸。最後，在過去15年間，非銀行金融機構的規模不斷擴大，必須透過適當監管確保其韌性。
Tharman Shanmugaratnam
Shanmugaratnam先生提請關注的重大風險之一是對全球公域的忽視，這在疫情與氣候變遷中都有所體現，前者迅速爆發，後者則是緩慢醞釀的問題。這些以及其他形式的衝擊將接踵而至。這些事件存在一定規律，而我們的政策因應將產生重大的經濟、金融、社會與政治後果。
對這一規律缺乏協調一致的因應，已導致開發中國家與較富裕社會之間漫長而至關重要的趨同進程出現倒退。這一軌跡已經發生了改變。
全世界損失整整一個學年將產生長期後果。我們看到氣候衝擊影響作物生產力與畜牧業，並成為水媒疾病的傳播媒介。不那麼有形但更為有害的是，我們正目睹社會內部與國家之間信任的流失，這將使我們更難開始更好地保護全球公域。
需要的是重新思考並調整國際合作的方向。現有機構可以被賦予新的用途；問題的根本在於我們如何投資於全球公共財、需要瞄準哪些類型的投資，以及我們如何執行政策。除了顯而易見的道德效益外，這最終符合每個國家的國家利益。全球公域是國家自身利益與國際團結交會之處。
僅靠民間財富不足以扭轉忽視的軌跡：世界需要一個以預先商定的出資為基礎的強而有力的公共多邊融資層。實際成本未必很高：Shanmugaratnam先生曾為二十國集團主持一項關於國際大流行病安全的評估，估計所需資金約為150億美元。這一成本遠低於全球經濟實際付出的代價。
世界銀行與國際貨幣基金需要將全球公域置於其職責的核心。與其坐等許多國家陷入崩潰，不如認識到我們現實中的變化或許正能重新聚焦所需的關注。此外，多邊開發銀行必須共同激勵各國政府盡其所能，確保更好地做好危機因應準備。
正如「全球公域」一詞本身所顯示的，這關乎整個世界的迫切利益。
Masaaki Shirakawa
新冠疫情引發的全球衰退比人們擔心的更早結束，復甦整體上也更快。原因何在？
最主要的貢獻因素是相對成功的疫苗接種計畫。他提出的第二個因素是，全球化的降級並沒有像新冠危機最嚴重時許多人擔心的那樣迅速或廣泛地發生。
在金融方面，向其他央行供應美元是成功的第一個要素。第二是聯準會對美國公債市場的支持。第三，各國政府與央行挺身而出支持企業，針對個人與企業收入補償的財政政策措施維持了經濟運轉。
Shirakawa先生不太清楚的是貨幣寬鬆的效果如何——較低的利率可能使更多人廣泛流動，從而導致病毒隨之更多地傳播。這顯然不是公共衛生的目標。這一點或許有待研究。
更令人擔憂的是這樣一種想法：每當經濟陷入各種困境時，都必須請央行出手相救，政府發行越來越多的債務也是如此。這種降低利率與發行更多政府債務的條件反射，實際上會隨著時間推移削弱經濟韌性。
整體而言，過去數十年來的公共政策因應是否實際上增加了未來發生總體經濟危機的可能性？資產價格高漲等金融失衡的累積正在破壞永續性。社會財富分配的不平等正在侵蝕信任。央行唯一能夠部分紓解所得不均的手段是擴張性貨幣政策，但這也會加劇其他經濟與社會問題——貨幣寬鬆會提前透支未來需求，隨著時間推移，生產性投資會下降。
結語
2008—2009年以及新冠疫情期間所作的選擇，對2023年及以後的金融服務產生了巨大影響。已採取的措施——以及未採取的措施——構成了世界國際金融中心聯盟會員開展工作的背景。
此處發表的文章僅代表各作者的觀點，不必然代表 World Alliance 的立場。