Der BIZ-Wirtschaftsbericht 2026

Die Kosten und der Wert des Geldes sind die Grundlagen dieser Branche.

Dieser Meinungsbeitrag richtet sich nicht nur an Banker: Finanzfachleute sind geradezu obsessive „Kaffeesatzleser“, wenn es um Verlautbarungen von Zentralbanken geht. Die Kosten und der Wert des Geldes sind die Grundlagen dieser Branche. Hilfreicherweise fasst Ende Juni jedes Jahres der jährliche Wirtschaftsbericht der BIZ die Arbeit der Zentralbanker auf globaler Ebene zusammen und richtet das Denken unserer Gemeinschaft neu aus[1]. Diese Neuausrichtung hält nur wenige Tage oder Wochen an, bevor Ereignisse den Kontext verändern, doch es gibt einen zweiten Moment für eine breite, globale Kommunikation, nämlich das jährliche Treffen der Zentralbanker Ende August. Auch dazu werde ich dann einen Meinungsbeitrag schreiben.

Ein Link zum Bericht findet sich in der Fußnote unten.

Von Resilienz zu Robustheit?

Investitionen in Ökosysteme der künstlichen Intelligenz haben es dem globalen Wachstum ermöglicht, die bremsende Wirkung erheblicher Zollerhöhungen teilweise auszugleichen. Geopolitischer Gegenwind sowie zunehmende fiskalische und finanzielle Fragilitäten bleiben bestehen. Staatsverschuldung und Defizite sind immer weniger tragfähig; die Finanzministerien stehen nicht uneingeschränkt hinter der Notwendigkeit der Preisstabilität oder der Umsetzung einer wirksameren Aufsicht. Fortschritte in diesen Bereichen würden das Vertrauen in die Fähigkeit der Wirtschaftspolitik stärken, bessere und robustere Ergebnisse für Haushalte und Unternehmen zu erzielen.

Vier Druckpunkte

Erstens ist die Inflation gestiegen. Der Schock beim Energieangebot war historisch. Die globale Gesamtinflation zog kurz nach Beginn des Konflikts im Nahen Osten an, und die Preise für Kunststoffe und Düngemittel – wichtige Vorleistungen – sind um 30 % bzw. 50 % gestiegen. Werden sich diese anfänglichen Preissteigerungen ausweiten und verfestigen, wie es in den Jahren 2021–23 der Fall war? Eine gewisse Unterauslastung am Arbeitsmarkt könnte helfen, den Lohndruck einzudämmen, und die Zinsen sind heute höher als 2022. Es könnte mehrere Quartale dauern, die Ungleichgewichte auf diesen Gütermärkten zu beseitigen, und länger, falls die Kämpfe und die Unsicherheit anhalten.

Zweitens könnte der Optimismus rund um KI nicht von Dauer sein, trotz der in Aussicht gestellten künftigen Produktivitätsgewinne. Investitionsausgaben auf dem jüngsten Niveau könnten sich als nicht tragfähig erweisen, wenn Lieferengpässe die Produktion treffen. Der Kampf um die Marktführerschaft könnte weitere Überinvestitionen befeuern und das Risiko einer abrupten Umkehr erhöhen, sollten sich die Versprechen der KI in Luft auflösen. Solche Muster haben wir schon früher erlebt, z. B. bei der Dotcom-Blase Ende der 1990er-Jahre.

Drittens bestehen finanzielle Verwundbarkeiten fort. Lockere Finanzierungsbedingungen könnten sich verschärfen und Kreditprobleme verstärken, insbesondere – einmal mehr – wenn KI die Verkaufsversprechen nicht erfüllt. Die derzeit niedrigen Risikoprämien und überdehnten Gewinnbewertungen unterstreichen das Ausmaß einer möglichen Auflösung. Die zentralen öffentlichen Märkte sind stark fremdfinanziert, und private Kredit- und Beteiligungsinstrumente sind enorm gewachsen, wobei ein Großteil dieses Kapitals ebenfalls in KI fließt. Das gegenwärtige Umfeld hat die makroökonomischen Risiken erhöht, was zu abrupten Rückgängen der Werte und der Liquiditätsbereitstellung führen könnte.

Viertens nimmt der fiskalische Druck zu. Selbst bei historisch hoher Staatsverschuldung müssen Regierungen Rohstoffschocks und rasch steigende Verteidigungsausgaben bewältigen. Das finanzielle Umfeld ist noch weniger entgegenkommend als jenes nach der Großen Finanzkrise. Schlimmer noch: Auch das BIP-Wachstum hat sich gegenüber den Höchstständen nach der Pandemie verlangsamt. Infolgedessen ist der Anteil der Zinszahlungen auf die Staatsschulden am BIP in vielen Ländern gestiegen. Verschärft werden diese fiskalischen Herausforderungen dadurch, dass die Strukturen der Staatsanleihemärkte fragiler geworden sind.

Alte und neue Verflechtungen von Fiskal- und Finanzstabilität

Wenn es um Geld geht, lässt sich das zentrale Spannungsfeld in allen Teilen der Welt im Zusammenspiel von Haushaltsdruck und Zentralbankmaßnahmen zusammenfassen, also der fiskalischen und der monetären Elemente.

Zumindest seit 2008 – sofern es so etwas wie einen globalen Durchschnitt gibt – wurde die Fiskalpolitik in Abschwungphasen aggressiv ausgeweitet, in Phasen erneuten Wachstums jedoch meist kaum angepasst, selbst bei steigender Staatsverschuldung. Der fiskalische Druck wird nun durch die Alterung der Bevölkerung, Verteidigungsausgaben und den Klimawandel verschärft. Wie weit sich die Kapitalmärkte dehnen lassen, ist eine Frage der für Kapitalgeber akzeptablen Preise, zumindest bis die Musik aufhört zu spielen. Eine weitere Verwundbarkeit/Variable ist die weitaus größere Rolle alternativer Fonds bei der Intermediation von Staatsschulden in mehreren Kernmärkten, mit stark gehebelten Strategien auf Basis günstiger kurzfristiger Finanzierung.

Diese sich wandelnde Landschaft hat ein neuartiges Zusammenspiel zwischen fiskalischer und monetärer Stabilität hervorgebracht. Spannungen können sich nun schnell und breit über die Finanzierungsmärkte, über Grenzen hinweg sowie zwischen Banken und Nichtbanken ausbreiten. Die Liquidität am Staatsanleihemarkt kann über längere Zeiträume reichlich erscheinen, dann aber abrupt verschwinden. Dies wiederum bedeutet, dass der haushaltspolitische Spielraum schrumpfen kann, lange bevor die Staatsverschuldung Grenzen erreicht, wie sie nach historischen Maßstäben verstanden werden. Zentralbanken sehen sich häufigeren Neubewertungen fiskalischer Risiken, einer komplexeren geldpolitischen Transmission und mehr Marktstörungen gegenüber. Häufigere Neubewertungen fiskalischer Risiken und eine fragile Liquidität würden die Renditen von Staatsanleihen noch volatiler machen.

Ein Stimmungsumschwung am Markt in Bezug auf fiskalische Risiken kann inflationär wirken, wenn er einen Rückgang des Wechselkurses auslöst oder die Inflationserwartungen verändert. Eine höhere Staatsverschuldung behindert zudem die Transmission der Geldpolitik. Bei hoher Staatsverschuldung erhöhen Zinsanhebungen die Zinszahlungen des Staates, wodurch Einkommen auf die Anleihegläubiger übertragen wird, während der Wert der Bestände der Finanzintermediäre sinkt und deren Basel-III-Kapitalquoten beeinträchtigt werden. Andere unvorhersehbare Ereignisse und die Komplexität der Märkte erschweren die Abschätzung der makroökonomischen Auswirkungen.

Wie Marktstörungen zu beheben sind, ist für Zentralbanker stets ein Anliegen. Doch wiederholte Interventionen – und schon die Andeutung solcher – durch umfangreiche Ankaufprogramme für Vermögenswerte oder Kreditgeschäfte bergen die Gefahr, Moral Hazard sowohl für die Finanzmärkte als auch für staatliche Schuldner zu erzeugen. Dies wiederum kann Finanzintermediäre zu höherer Risikobereitschaft verleiten und die Haushaltsdisziplin untergraben, was beides die Aufgabe der Inflationsstabilisierung erschweren würde.

Stablecoins

Zahlungen sind für die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich zentral; sie stecken bereits im Namen der Institution. Beim Zentralbankwesen geht es um Vertrauen; Geld muss fraglos als Zahlungsmittel akzeptiert werden. Seit Jahrzehnten kombinieren Zentralbanken gesteuertes Fiatgeld – das ultimativ sichere Abwicklungsmedium – mit der Intermediation durch den Privatsektor. Zentralbankgeld ist zum Nennwert einlösbar, Liquidität wird elastisch bereitgestellt, und die Integrität wird den ganzen Tag, jeden Tag gewahrt. Das zweistufige öffentlich-private System funktioniert und hat Vertrauen geschaffen.

Diese wesentlichen Eigenschaften bleiben der Maßstab für die Beurteilung neuer Technologien und Instrumente, die den Anspruch erheben, Geld zu sein. Die derzeitigen Strukturen für Zentralbankgeld lassen sich verbessern; sie kämpfen mit der Fragmentierung über Altsysteme hinweg, steigenden Kosten, wachsenden operationellen Risiken und begrenztem Wettbewerb. Innovative Vorschläge sehen vor, die zugrunde liegende Infrastruktur mithilfe neuer Technologien wie der Distributed-Ledger-Technologie und der Tokenisierung neu aufzubauen.

Seit einigen Jahren ziehen Stablecoins die Aufmerksamkeit von Zentralbank- und Finanzministeriumsvertretern weltweit auf sich, und der BIZ-Bericht 2026 befasst sich ausführlich mit ihnen. Sie sind als geldähnliche[2] Instrumente auf öffentlichen, genehmigungsfreien Blockchains entstanden, bleiben jedoch hinter dem zurück, was Zentralbanker als Geld betrachten würden. Ihr Wert schwankt, und die derzeitige Infrastruktur ist fragmentiert und nur begrenzt skalierbar. „Unhosted“ Wallets ohne KYC-Prüfungen werfen Warnsignale hinsichtlich der Integrität auf.

Würden Stablecoins breit eingesetzt, könnte dies makrofinanzielle Folgen haben. Kreditvergabe, Finanzstabilität, geldpolitische Transmission und fiskalischer Spielraum könnten allesamt betroffen sein. So könnte etwa eine höhere Nachfrage privater Haushalte nach Stablecoins die Refinanzierung der Banken verteuern und weniger stabil machen. Dies könnte das Kreditangebot dämpfen und die Risiken für öffentlich beaufsichtigte Finanzinstitute erhöhen. Eine höhere Nachfrage von Stablecoin-Emittenten nach Staatsanleihen könnte in einigen Emissionsjurisdiktionen die Zinsausgaben der Regierungen senken und fiskalischen Spielraum schaffen, während andere negativ betroffen wären. Art und Ausmaß dieser Effekte sind höchst ungewiss und hingen vom Umfang der Verbreitung von Stablecoins, ihrer Ausgestaltung und ihrer Regulierung ab. In Volkswirtschaften mit relativ schwachen makrofinanziellen Fundamentaldaten könnte eine hohe Nachfrage nach ausländischen Stablecoins die lokale Geldpolitik potenziell untergraben.

[1] https://www.bis.org/publ/arpdf/ar2026e.pdf

[2] Geldähnlich ist nicht Geld. Es ist eine Annäherung.