O relatório econômico de 2026 do BIS

O custo e o valor do dinheiro são os alicerces deste setor.

Este artigo de opinião não é apenas para os banqueiros: os profissionais de serviços financeiros são quase obsessivos em “ler nas entrelinhas” quando se trata de declarações dos bancos centrais. O custo e o valor do dinheiro são os alicerces deste setor. Felizmente, no final de junho de cada ano, o relatório econômico anual do BIS resume o trabalho dos banqueiros centrais em nível global e reajusta o pensamento de nossa comunidade[1]. Esse reajuste dura apenas alguns dias ou semanas antes que os acontecimentos mudem o contexto, mas há um segundo momento de comunicação ampla e global, no encontro anual dos banqueiros centrais no final de agosto. Também escreverei um artigo de opinião nessa ocasião.

Um link para o relatório é fornecido na nota de rodapé abaixo.

Da resiliência à robustez?

O investimento em ecossistemas de inteligência artificial permitiu que o crescimento global compensasse em parte o freio representado por fortes aumentos tarifários. Persistem ventos contrários geopolíticos e fragilidades fiscais e financeiras crescentes. A dívida pública e os déficits são cada vez menos sustentáveis; os ministérios das finanças não apoiam inequivocamente a necessidade de estabilidade de preços nem a implementação de uma supervisão prudencial mais eficaz. Avanços nessas áreas aumentariam a confiança na capacidade das políticas econômicas de proporcionar resultados melhores e mais robustos para famílias e empresas.

Quatro pontos de pressão

Primeiro, a inflação subiu. O choque de oferta de energia foi histórico. A inflação global cheia acelerou pouco depois do início do conflito no Oriente Médio, e os preços de plásticos e fertilizantes – insumos essenciais – subiram 30% e 50%, respectivamente. Esses aumentos iniciais de preços se generalizarão e persistirão, como ocorreu em 2021–23? Alguma folga no mercado de trabalho pode ajudar a conter as pressões salariais, e as taxas de juros estão hoje mais altas do que em 2022. Pode levar vários trimestres para eliminar os desequilíbrios nesses mercados de bens físicos, e mais tempo se os combates e a incerteza continuarem.

Segundo, o otimismo em torno da IA pode não durar, apesar de sua promessa de ganhos futuros de produtividade. Os investimentos de capital nos níveis recentes podem se mostrar insustentáveis se gargalos de oferta afetarem a produção. A disputa pela liderança de mercado pode alimentar ainda mais o sobreinvestimento, aumentando o risco de uma reversão abrupta caso as promessas da IA se dissipem. Já presenciamos padrões semelhantes, por exemplo, na bolha das empresas ponto com no final da década de 1990.

Terceiro, as vulnerabilidades financeiras persistem. Condições financeiras folgadas podem se apertar e amplificar problemas de crédito, especialmente – mais uma vez – se a IA não corresponder às promessas. Os atuais prêmios de risco baixos e as avaliações de lucros esticadas evidenciam a dimensão de uma possível desalavancagem. Os principais mercados públicos estão altamente alavancados, e os instrumentos de crédito privado e de private equity cresceram enormemente, com grande parte desse capital também sendo direcionada à IA. O ambiente atual elevou os riscos macroeconômicos, o que pode levar a quedas abruptas de valor e da provisão de liquidez.

Quarto, as pressões fiscais estão aumentando. Mesmo com a dívida pública em um nível historicamente elevado, os governos precisam administrar choques nos preços das commodities e rápidos aumentos nos gastos com defesa. O ambiente financeiro é ainda menos favorável do que o que prevaleceu após a Grande Crise Financeira. Pior, o crescimento do PIB também desacelerou em relação aos picos pós-pandemia. Consequentemente, os pagamentos de juros da dívida pública como proporção do PIB aumentaram em muitos países. Agravando esses desafios fiscais, as estruturas dos mercados de títulos soberanos tornaram-se mais frágeis.

Antigas e novas interconexões entre estabilidade fiscal e financeira

Quando se trata de dinheiro, a tensão central em todos os cantos do mundo se resume à interação entre as pressões orçamentárias e as ações dos bancos centrais, os elementos fiscal e monetário.

Pelo menos desde 2008, se é que existe uma média global, a política fiscal se expandiu agressivamente durante as recessões, mas geralmente não se ajustou muito em períodos de retomada do crescimento, mesmo com o aumento da dívida pública. As pressões fiscais agora são agravadas pelo envelhecimento da população, pelos gastos com defesa e pelas mudanças climáticas. Até onde os mercados de capitais podem se estender é uma questão de preços aceitáveis para os provedores de capital, pelo menos até que a música pare. Outra vulnerabilidade/variável tem sido o papel muito maior dos fundos alternativos na intermediação da dívida pública em vários mercados centrais, com estratégias altamente alavancadas baseadas em financiamento de curto prazo favorável.

Esse cenário em evolução deu origem a uma nova interação entre estabilidade fiscal e monetária. As tensões agora podem se propagar de forma rápida e ampla pelos mercados de financiamento, através das fronteiras e entre bancos e instituições não bancárias. A liquidez do mercado de títulos públicos pode parecer abundante por longos períodos, mas desaparecer abruptamente. Isso, por sua vez, significa que o espaço orçamentário pode encolher bem antes de a dívida pública atingir os limites tal como entendidos pelas métricas históricas. Os bancos centrais enfrentam reprecificações mais frequentes do risco fiscal, uma transmissão da política monetária mais complexa e mais disfunções de mercado. Reprecificações mais frequentes do risco fiscal e uma liquidez frágil tornariam os rendimentos soberanos ainda mais voláteis.

Uma mudança no sentimento do mercado em relação ao risco fiscal pode ser inflacionária se provocar uma queda da taxa de câmbio ou alterar as expectativas de inflação. Uma dívida pública mais elevada também dificulta a transmissão da política monetária. Quando a dívida pública é alta, os aumentos de juros elevam os pagamentos de juros do governo, transferindo renda para os detentores de títulos e, ao mesmo tempo, reduzindo o valor das carteiras dos intermediários financeiros e afetando seus índices de capital de Basileia III. Outros eventos imprevisíveis e a complexidade dos mercados tornam os efeitos macroeconômicos difíceis de estimar.

Como corrigir as disfunções de mercado é sempre uma preocupação para os banqueiros centrais. Mas intervenções repetidas – e até mesmo a sugestão delas – por meio de compras de ativos em larga escala ou de operações de empréstimo correm o risco de criar risco moral tanto para os mercados financeiros quanto para os tomadores soberanos. Isso, por sua vez, pode incentivar uma maior tomada de riscos pelos intermediários financeiros e minar a disciplina fiscal, o que complicaria a tarefa de estabilizar a inflação.

Stablecoins

Os pagamentos são centrais para o Bank for International Settlements; estão no próprio nome da instituição. A atividade de banco central diz respeito à confiança; o dinheiro deve ser aceito como pagamento sem questionamentos. Durante décadas, os bancos centrais combinaram a moeda fiduciária administrada – o ativo de liquidação seguro por excelência – com a intermediação do setor privado. A moeda do banco central é resgatável ao par, a liquidez é fornecida de forma elástica e a integridade é mantida o dia todo, todos os dias. O sistema de dois níveis, público e privado, funciona e tem gerado confiança.

Essas qualidades essenciais continuam sendo a referência para avaliar novas tecnologias e instrumentos que aspiram a ser dinheiro. As estruturas atuais da moeda do banco central podem ser aprimoradas; elas enfrentam a fragmentação entre sistemas legados, custos crescentes, riscos operacionais cada vez maiores e concorrência limitada. Entre as propostas inovadoras está a reconstrução da infraestrutura subjacente com novas tecnologias, como a tecnologia de registro distribuído e a tokenização.

Há alguns anos, as stablecoins atraem a atenção de autoridades de bancos centrais e de tesouros de todo o mundo, e o relatório de 2026 do BIS as analisa em detalhe. Elas surgiram como instrumentos semelhantes[2] a dinheiro em blockchains públicas sem permissão, mas ficam aquém do que os banqueiros centrais considerariam dinheiro. Seu valor varia, e a infraestrutura atual apresenta fragmentação e escalabilidade limitada. Carteiras “não custodiadas”, sem verificações de KYC, levantam alertas quanto à integridade.

Se as stablecoins fossem amplamente adotadas, poderia haver implicações macrofinanceiras. A oferta de crédito, a estabilidade financeira, a transmissão da política monetária e o espaço fiscal poderiam ser afetados. Por exemplo, uma maior demanda das famílias por stablecoins poderia tornar o financiamento dos bancos mais caro e menos estável. Isso poderia reduzir a oferta de crédito e aumentar os riscos para instituições financeiras sob supervisão pública. Uma maior demanda por títulos soberanos por parte dos emissores de stablecoins poderia reduzir as despesas com juros dos governos e criar espaço fiscal em algumas jurisdições emissoras, ao mesmo tempo em que afetaria negativamente outras. A natureza e a dimensão desses efeitos são altamente incertas e dependeriam da escala de adoção das stablecoins, de seu desenho e de sua regulação. Em economias com fundamentos macrofinanceiros relativamente frágeis, uma alta demanda por stablecoins estrangeiras poderia potencialmente minar a gestão monetária local.

[1] https://www.bis.org/publ/arpdf/ar2026e.pdf

[2] Semelhante a dinheiro não é dinheiro. É uma aproximação.