2025年8月的法定货币

货币的价值对国际金融中心而言至关重要。

一年一度的全球央行行长会议刚刚在怀俄明州落幕，四十年来，这一会议每年8月都在此举行。尽管各国央行行长每月都会在巴塞尔的国际清算银行聚会，交流看法，但大多是闭门进行；而杰克逊霍尔会议则是他们每年一度的公开盛会。我们从中了解到了什么？[1]

央行独立性

在第二次世界大战后的大部分时期，占主导地位的公共政策观点认为，管理货币价值的工作最好交由央行行长负责——他们是一类特殊的专家，独立行事，以长期维护法定货币的价值。央行行长须向政治当局汇报其所作决定，并说明采取相关行动的理由。但决定权在他们手中。

各国公认的任务是抗击通货膨胀，因为通胀会侵蚀货币价值。央行的其他常见目标包括外汇管理，通常还有经济增长目标。全球通行的关键词是“金融稳定”，所有经济主体都需要以此作为规划的基础。

数千年来，历史一再证明，货币对政治领导人的诱惑太大，不能让他们染指。通货膨胀实际上就是一种税，它侵蚀公共债务的成本，并造成其他社会危害。

2025年8月

投资者警告称，主要经济体正进入一个新的“财政主导”时期，在此期间，央行面临越来越大的压力，须将利率维持在人为的低水平，以抵消创纪录的政府借贷成本。

最突出的例子是美国，Trump总统不断向美联储施压，要求大幅降息以节省偿债支出。英国和日本等国的政府债务负担和不断上升的借贷成本，也使央行面临放松货币政策的压力，无论是通过降低短期利率，还是放缓资产出售。

尽管美国行政当局与美联储之间的冲突格外引人注目，但政府支出推动的全球长期借贷成本飙升，已使其他央行也面临市场压力，需要调整政策以遏制收益率上升。由于更多风险相应地落在较长期限上，投资者理所当然地要求更高回报。短期利率主要由央行政策决定，而长期借贷成本更多由市场驱动，二者目前的差距至少部分反映了市场的担忧：货币政策将比遏制生产者和消费者价格所需的水平更为宽松。

在美国和英国，收益率曲线上的利差都在扩大。在英国，长期利率接近25年来的最高水平。在美国，冲突越激烈，利差就扩大得越多，尤其是因为Powell主席的任期将于明年5月结束。总统不可能在通过过低的短期利率实现通胀推动的名义增长激增的同时，不对影响抵押贷款、债券和国债的长期利率造成上行压力。

经合组织预计，今年高收入国家的主权借款将达到创纪录的17万亿美元，而2024年为16万亿美元，2023年为14万亿美元。没错，是万亿。投资者清楚这种借贷需求，也清楚在货币事务不稳定时交出现金意味着什么。在全球金融危机和新冠疫情之后，发达市场央行实施了多年的量化宽松政策，这确实帮助了其经济复苏；如今，它们仍在将货币政策和资产负债表恢复到更“正常”的状态。但通过出售这些债券或干脆不再续买现有存量来缩减资产负债表，也可能推高收益率，增加政府的偿债成本。

德国为稳健可靠的欧元确立了基调和标准，并以预算平衡著称。如今，德国30年期借贷成本已升至3%以上，为14年来最高水平，这主要是由于柏林新政府计划增加借款，以实现老化基础设施和国防的现代化。许多经济学家担心，这类趋势将促使各国政府从长期债务转向短期债务，使国债市场面临更大的利率波动。理想情况下，政府应发行长期证券以匹配长期项目，并稳定国债收益率曲线。

债务占GDP比重最高的国家可能面临最大风险。[2]资深宏观投资者Ray Dalio警告称，在极端情况下，政府将被迫借入更多资金以支付激增的利息成本，从而陷入“债务死亡螺旋”。如果债券收益率过高，央行可能会感到不得不再次干预债务市场，创造更多法定货币来购买长期债券、压低利率，正如2009年之后的量化宽松那样。这会降低法定货币的价值。

加密货币

这些所谓的货币是否会侵蚀公众对法定货币的信任？当它们与某一央行的法定货币挂钩时，即所谓的“稳定币”，其被认为具有直接相关的影子价值——那么意义何在？如果它们是比特币这样纯粹的加密发明，又值多少钱？发行货币是政府的主权权利，它承担着社会和经济功能。人们不禁要问，这些平行“货币”的真正目的究竟是什么。

加密行业领袖们刻意挑衅，在怀俄明州距离央行行长们会场不远的地方召开会议，以此作为对央行行长及其货币管理的公关挑战（或噱头）。

是的，黄金

就央行行长们的实际行动而言，过去几年的黄金购买使这一价值储藏手段成为各国央行持有的第二大储备资产，仅次于美元，领先于欧元。[3]在不断变化的地缘政治环境中，信奉稳定法定货币的央行行长们以世界上最古老的货币形式为其工作提供支撑，这似乎确实是审慎之举。

本文以一个问题作结：如果当今任何一家主要央行被明确的政治力量所操控，将会发生什么？

[1] “投资者警告全球市场进入‘财政主导新时代’”（Investors warn of a ‘new era of fiscal dominance’ in global markets），Ian Smith，《金融时报》，2025年8月20日。

[2] “‘财政民粹主义’正冲着央行而来”（’Fiscal populism’ is coming for central banks），Andy Haldane，《金融时报》，2025年7月21日。

[3] “各国央行计划增加黄金储备、削减美元持有”（Central banks plan to boost gold reserves and trim dollar holdings），Leslie Hook，《金融时报》，2025年6月17日。