النقود الورقية الإلزامية في أغسطس 2025

تحتل قيمة النقود مكانة محورية بالنسبة إلى المراكز المالية الدولية.

اختُتم للتو المؤتمر العالمي السنوي لمحافظي البنوك المركزية في وايومنغ، حيث يُعقد كل أغسطس منذ أربعة عقود. ومع أن محافظي البنوك المركزية يجتمعون شهريًا في بنك التسويات الدولية في بازل لتبادل الأفكار خلف أبواب مغلقة في الغالب، فإن لقاء جاكسون هول هو الحدث العام السنوي الكبير بالنسبة إليهم. فماذا تعلّمنا؟[1]

استقلالية البنوك المركزية

طوال معظم حقبة ما بعد الحرب العالمية الثانية، ساد في السياسات العامة رأي مفاده أن إدارة قيمة النقود من الأفضل أن تُترك في أيدي محافظي البنوك المركزية، وهم فئة خاصة من الخبراء يعملون باستقلالية للحفاظ على قيمة النقود الورقية الإلزامية بمرور الوقت. ويرفع محافظو البنوك المركزية تقاريرهم إلى السلطات السياسية بشأن القرارات التي يتخذونها، ويتعين عليهم تقديم الحجج التي تبرر تصرفهم على النحو الذي تصرفوا به. غير أن القرارات تبقى من صلاحياتهم.

والمهمة المتفق عليها في كل مكان هي مكافحة التضخم الذي يُضعف تلك القيمة. وتشمل الأهداف الشائعة الأخرى للبنوك المركزية إدارة أسعار الصرف، وفي كثير من الأحيان أهداف النمو الاقتصادي. أما الشعار العالمي فهو «الاستقرار المالي»، الذي تحتاج إليه جميع الجهات الاقتصادية الفاعلة للتخطيط.

فالنقود مغرية أكثر من اللازم بحيث لا يجوز السماح للقادة السياسيين بالاقتراب منها، كما أثبت التاريخ مرارًا على مدى آلاف السنين. والتضخم ليس سوى ضريبة تُضعف كلفة الدين العام وتُلحق أضرارًا اجتماعية أخرى.

أغسطس 2025

حذّر المستثمرون من أن الاقتصادات الكبرى تدخل مرحلة جديدة من «الهيمنة المالية»، تتعرض فيها البنوك المركزية لضغوط متزايدة لإبقاء أسعار الفائدة منخفضة بشكل مصطنع لتعويض كلفة الاقتراض الحكومي القياسي.

والحالة الأبرز هي الولايات المتحدة، حيث ما انفك الرئيس ترامب يصرخ في وجه الاحتياطي الفيدرالي مطالبًا بخفض أسعار الفائدة بشدة لتوفير أعباء خدمة الدين. كما أن أعباء الديون الحكومية وارتفاع تكاليف الاقتراض في بلدان مثل المملكة المتحدة واليابان تضع البنوك المركزية تحت ضغط لتيسير السياسة النقدية، سواء من خلال خفض أسعار الفائدة قصيرة الأجل أو إبطاء بيع الأصول.

وفي حين تبرز الولايات المتحدة بسبب ضجيج المواجهة بين السلطة التنفيذية والاحتياطي الفيدرالي، فإن الارتفاع العالمي في تكاليف الاقتراض طويل الأجل، الذي يغذّيه الإنفاق الحكومي، وضع بنوكًا مركزية أخرى تحت ضغط السوق لتعديل سياساتها بهدف احتواء ارتفاع العوائد. ومع وقوع مخاطر أكبر نسبيًا على آجال الاستحقاق الأطول، يطالب المستثمرون منطقيًا بعائد أعلى. ويعكس التفاوت الحالي بين أسعار الفائدة قصيرة الأجل – التي تتشكل إلى حد كبير بفعل سياسة البنوك المركزية – وتكاليف الاقتراض طويلة الأجل الأكثر خضوعًا لقوى السوق، جزئيًا على الأقل، مخاوف من أن تبقى السياسة النقدية أكثر تساهلًا مما يلزم لاحتواء أسعار المنتجين والمستهلكين.

وفي كلٍّ من الولايات المتحدة والمملكة المتحدة، اتسعت الفجوة على امتداد منحنى العائد. ففي المملكة المتحدة، يقترب سعر الفائدة طويل الأجل من أعلى مستوى له منذ 25 عامًا. وفي الولايات المتحدة، كلما علا صوت الصراع اتسعت فجوة أسعار الفائدة، لا سيما أن ولاية رئيس الاحتياطي الفيدرالي باول تنتهي في مايو المقبل. ولا سبيل أمام الرئيس للحصول على طفرة في النمو الاسمي يحرّكها التضخم من خلال أسعار فائدة قصيرة الأجل منخفضة على نحو غير مبرر، دون ضغوط تصاعدية على أسعار الفائدة طويلة الأجل التي تؤثر في الرهون العقارية والسندات وسندات الخزانة.

وتتوقع منظمة التعاون الاقتصادي والتنمية أن يبلغ الاقتراض السيادي في البلدان المرتفعة الدخل مستوى قياسيًا قدره 17 تريليون دولار هذا العام، مقارنةً بـ 16 تريليون دولار في عام 2024 و14 تريليون دولار في عام 2023. نعم، تريليونات. والمستثمرون يدركون هذه الشهية، ويدركون قيمة التخلي عن أموالهم النقدية حين تكون الشؤون النقدية غير مستقرة. ولا تزال البنوك المركزية في الأسواق المتقدمة تعيد سياساتها النقدية وميزانياتها العمومية إلى وضع أكثر «طبيعية»، بعد سنوات من التيسير الكمي في أعقاب الأزمة المالية العالمية وجائحة كوفيد، الذي ساعد فعلًا اقتصاداتها على التعافي. غير أن جهود تقليص الميزانيات العمومية من خلال بيع هذه السندات، أو مجرد عدم استبدال المخزون القائم منها، قد تؤدي أيضًا إلى رفع العوائد وزيادة تكاليف خدمة الدين الحكومي.

وفي ألمانيا، التي حدّدت التوجه والمعايير ليورو متين وموثوق والمعروفة بميزانياتها المتوازنة، ارتفعت تكاليف الاقتراض لأجل 30 عامًا إلى ما فوق 3 في المائة، وهو أعلى مستوى منذ 14 عامًا، ويعود ذلك إلى حد كبير إلى خطط الحكومة الجديدة في برلين لزيادة الاقتراض بهدف تحديث البنية التحتية المتقادمة في البلاد وتعزيز الدفاع. ويخشى كثير من الاقتصاديين أن تشجع هذه الاتجاهات الحكومات على التحول من الدين طويل الأجل إلى الدين قصير الأجل، مما يعرّض أسواق سندات الخزانة لمزيد من تقلبات أسعار الفائدة. ومن الناحية المثالية، ينبغي للحكومات إصدار أوراق مالية طويلة الأجل تتوافق مع المشاريع طويلة الأجل، والعمل على استقرار منحنيات عائد سندات الخزانة.

وقد تكون البلدان ذات أكبر نسبة دين إلى الناتج المحلي الإجمالي هي الأكثر عرضة للمخاطر.[2] وقد حذّر المستثمر المخضرم في الاقتصاد الكلي راي داليو من «دوامة موت الديون» في سيناريو متطرف تُجبر فيه الحكومات على اقتراض المزيد لخدمة تكاليف الفائدة المتصاعدة. وإذا ارتفعت عوائد السندات أكثر من اللازم، فقد تجد البنوك المركزية نفسها مضطرة مجددًا إلى التدخل في أسواق الدين، وخلق مزيد من النقود الورقية الإلزامية لشراء السندات طويلة الأجل وإجبار أسعار الفائدة على الانخفاض، كما حدث في التيسير الكمي الذي شهدناه بعد عام 2009. وهذا يُضعف قيمة النقود الورقية الإلزامية.

العملات المشفرة

هل تُقوّض هذه «العملات» المزعومة ثقة الجمهور في النقود الورقية الإلزامية؟ فحين تكون مرتبطة بالنقود الورقية الإلزامية لبنك مركزي، أي ما يُسمّى «العملات المستقرة»، يُفترض أن تكون لها قيمة ظلّية مرتبطة بها مباشرة – فما الجدوى منها إذن؟ وإن كانت ابتكارات مشفرة بحتة مثل Bitcoin، فما قيمتها؟ إن إصدار العملة حق سيادي للحكومات، ويؤدي غاية اجتماعية واقتصادية. ويتساءل المرء عن الغايات الحقيقية لهذه «العملات» الموازية.

وفي خطوة استفزازية متعمدة، اجتمع قادة العملات المشفرة على مقربة من محافظي البنوك المركزية في وايومنغ، في تحدٍّ (أو حيلة) دعائي لمحافظي البنوك المركزية ولإدارتهم للنقود.

نعم، الذهب

أما فيما يتعلق بما يفعله محافظو البنوك المركزية فعليًا، فإن مشتريات الذهب في السنوات القليلة الماضية جعلت من مخزن القيمة هذا ثاني أكبر أصل احتياطي تحتفظ به البنوك المركزية، بعد الدولار ومتقدمًا على اليورو.[3] ويبدو من الحكمة فعلًا، في بيئة جيوسياسية متغيرة، أن يدعم محافظو البنوك المركزية المؤمنون بالعملات الورقية الإلزامية المستقرة عملهم بأقدم أشكال النقود في العالم.

يُختتم مقال الرأي هذا بسؤال: ماذا سيحدث إذا وقع أي من البنوك المركزية الكبرى اليوم في قبضة سياسية صريحة؟

[1] «Investors warn of a ‘new era of fiscal dominance’ in global markets»، إيان سميث، Financial Times، 20 أغسطس 2025.

[2] «’Fiscal populism’ is coming for central banks»، آندي هالدين، Financial Times، 21 يوليو 2025.

[3] «Central banks plan to boost gold reserves and trim dollar holdings»، ليزلي هوك، Financial Times، 17 يونيو 2025.