يُبرز التقرير السنوي لبنك التسويات الدولية التحديات الاقتصادية المستمرة، بما فيها التضخم ومواطن الضعف المالي. ويُسلّط الضوء على حاجة البنوك المركزية إلى التركيز على الاستقرار والصمود على المدى الطويل، مؤكدًا أهمية التعديلات الفعالة في السياسات والتواصل الواضح من أجل تحقيق نمو مستدام.
منذ عقد 1930، يعقد بنك التسويات الدولية بانتظام في منتصف كل عام اجتماعه السنوي لمحافظي البنوك المركزية. وتعرض إدارة البنك حساباتها المدققة على البنوك المركزية المالكة له؛ غير أن الحدث الرئيسي هو منتدى للاقتصاد الكلي، يُستعرض فيه وضع الاقتصاد «الحقيقي» وما يتعين على النظام المالي فعله لدعمه. [1]
ثمة سبب واحد يجعل التقرير السنوي لبنك التسويات الدولية أكثر أهمية من الدراسات المؤسسية متعددة الأطراف الأكثر تواترًا: فمسؤولو البنوك المركزية وحدهم القادرون على خلق النقود وتحديد تكلفتها. وتنظر هذه الأوساط إلى هذا التقرير السنوي باعتباره خلاصة ذكائها الجماعي: فحين يتطلع جميع مسؤولي البنوك المركزية في العالم تقريبًا في الاتجاه ذاته ويحللون الجمل ذاتها، ينبغي لأعضاء World Alliance أن يتقصّوا معانيها أيضًا.
مقدمة
جاء عنوان التقرير تعبيرًا هادئًا عن الارتياح: «حتى الآن، الأمور على ما يرام». فالاقتصاد العالمي ينمو بعد جائحة كوفيد-19، والتضخم يتراجع في معظم أنحاء العالم بعد برامج التحفيز التي رافقت الجائحة وما تلاها من صدمة في أسعار السلع الأساسية سببتها الحرب في أوكرانيا. ومفاد المقدمة أن الأمور كان يمكن أن تكون أسوأ.
لكن التحديات لا تزال قائمة. فاستمرار التضخم في كثير من الولايات القضائية يعني أن مهمة مسؤولي البنوك المركزية لم تنتهِ بعد. ومواطن الضعف المالي لم تختفِ. والأوضاع المالية العامة الهشة تُلقي بظلال قاتمة. وضعف نمو الإنتاجية يُخيّم على الآفاق الاقتصادية. ولا يزال إرساء أساس نقدي أكثر متانة للمستقبل صعبًا كما كان دائمًا. ويدعو بنك التسويات الدولية البنوك المركزية إلى إبقاء تركيز تخطيطها على أفق بعيد، مهما كانت الضغوط قصيرة الأجل التي يتعين عليها تحمّلها.
نقاط الضغط
السيناريو المحوري الذي يرسمه المتنبئون المحترفون وتُسعّره الأسواق المالية هو هبوط سلس: إذ يُستعاد استقرار الأسعار بقدر أو بآخر، ويتسارع النمو الاقتصادي، وتُيسّر البنوك المركزية سياساتها، ويبقى النظام المالي بمنأى عن الضغوط. وسيكون ذلك إيجابيًا بلا شك. ولكن قبل أن تضرب الجائحة، كانت البيئة تتسم بتضخم منخفض ونمو سريع يعتمد على مستويات هائلة ومتزايدة باستمرار من الديون، العامة والخاصة على حد سواء. وكان ذلك إرثًا مثقلًا بالمشكلات.
وفيما يلي مواطن القلق:
- يكمن في صميم مخاطر التضخم التعديلُ الذي لا يزال جزئيًا لسعرين وثيقي الصلة، هما أسعار الخدمات مقارنة بأسعار السلع الأساسية، وسعر الأجور الحقيقية مقارنة بالسلع والخدمات. فقد قطعت الجائحة الارتفاع المتواصل في أسعار الخدمات، لأن قيمة السلع الشحيحة ارتفعت ارتفاعًا حادًا.
-كما قطعت حقبة الجائحة الارتفاع المطرد في الأجور الحقيقية. وقد يضيف هذا التأخر إلى ضغوط الأجور في المستقبل، لا سيما في ظل استمرار ضيق أسواق العمل وبطء نمو الإنتاجية. وبقدر ما استفادت هوامش الربح من التضخم المفاجئ، ينبغي أن يكون هناك متسع للتعديل.
-تعكس نقاط الضغط الاقتصادية الكلية والمالية اجتماعَ ارتفاع أسعار الفائدة مع مواطن الضعف المالي في الميزانيات العمومية للقطاع الخاص، في شكل ديون مرتفعة وتقييمات مبالغ فيها.
-نشأت الضغوط المصرفية في مارس 2023، في حالات كثيرة، من مخاطر أسعار الفائدة، إذ هزّ ارتفاع أسعار الفائدة التقييمات دون أن يتسبب في تعثر المقترضين. أما آثار مخاطر الائتمان فلم تظهر بعد؛ والسؤال الوحيد هو متى وكيف. فمصدات الادخار آخذة في التآكل. وسيتعين إعادة تمويل الديون.
-ظل العقار التجاري تحت أنظار المشرفين منذ مدة طويلة. فقد تضرر قطاع المكاتب من قوى هيكلية ودورية في مرحلة ما بعد الجائحة.
-البنوك أفضل رسملةً مما كانت عليه قبل الأزمة المالية العالمية الكبرى. كما استفادت أرباحها من ارتفاع أسعار الفائدة. أما الأجزاء الأقل تنظيمًا من القطاع المالي غير المصرفي فلا تزال مصدر قلق بوصفها مُضخّمات للضغوط، بسبب الرافعة المالية الخفية وعدم تطابق السيولة.
-تمثل مسارات المالية العامة أحد أكبر التهديدات للاستقرار الاقتصادي الكلي والمالي على المديين المتوسط والطويل. وقد حجبت هذا التهديدَ المرحلةُ الطويلة من أسعار الفائدة المنخفضة استثنائيًا، التي خفّضت عبء خدمة الدين إلى مستويات قياسية. وفي بعض الحالات، لا تزال السياسة المالية تضخ مزيدًا من التحفيز في الاقتصاد، بما يتعارض مع السياسة النقدية. وفي غياب تدابير الضبط المالي، ستواصل نسب الدين ارتفاعها. وقد أُضيفت احتياجات تمويل التحول الأخضر والاعتبارات الجيوسياسية إلى عبء شيخوخة السكان.
-قد تُحسّن موجة التقدم التكنولوجي الجارية، ولا سيما الذكاء الاصطناعي، صورة نمو الإنتاجية تحسينًا كبيرًا. وإلا فإن انخفاض الإنتاجية سيزيد الضغوط التضخمية، ويقلّص هامش المناورة المتاح للسياستين النقدية والمالية، ويوسّع بوجه أعم الفجوة بين توقعات المجتمع وقدرة صانعي السياسات على تلبيتها.
تحديات السياسات
التحدي الأبرز بفارق كبير هو إتمام مهمة العودة إلى استقرار الأسعار - مع إرساء الأسس المالية لنمو مستدام ومتوازن على المدى الطويل في الوقت ذاته. ولذلك انعكاسات على إعدادات السياسات وأطرها في المجالات النقدية والاحترازية والمالية العامة والهيكلية.
إعدادات السياسات على المدى القريب
-تعني الدروس المستفادة منذ عام 2000 أن على مسؤولي البنوك المركزية إتمام عملية خفض التضخم بيد ثابتة، مع الحفاظ على هامش المناورة في السياسات الذي استعادته البنوك المركزية أخيرًا. وسيكون من الخطأ خفض أسعار الفائدة انطلاقًا من الرأي القائل إن سعر الفائدة «المحايد» يعادل الأسعار المنخفضة لفترة طويلة التي سادت منذ عام 2008. إذ يجب النظر إلى تلك الأسعار على أنها استثنائية تاريخيًا.
-سيؤثر تباين التوقعات بشأن أسعار الفائدة الوطنية في أسعار الصرف وتدفقات رؤوس الأموال. واقتصادات الأسواق الناشئة على وجه الخصوص في وضع أفضل للتعامل مع ذلك مقارنة بالماضي، بفضل تراكم مصدات احتياطيات العملات الأجنبية وأطر السياسات الأقوى. ومن شأن ذلك أن يتيح هامش مناورة أكبر في الضبط الدقيق للسياسة النقدية، بدعم من الاستخدام الحذر للتدخل في سوق الصرف الأجنبي.
-ينصبّ تركيز السياسة الاحترازية على الصمود. ولا تزال هناك فرصة لبناء دفاعات في مواجهة خسائر الائتمان التي ستتحقق حتمًا. وعلى صعيد السياسة الاحترازية الكلية، سيكون من المهم تجنب التخفيف المبكر للمستهدفات؛ وينبغي معايرة السياسة وفق ظروف الدورة المالية. وعلى صعيد السياسة الاحترازية الجزئية، يمكن للرقابة الصارمة أن تُلطّف الإقبال على المخاطرة وأن تساعد في ضمان مخصصات كافية وتقييمات واقعية للأصول. وفي حال ظهور ضغوط مالية، سيتعين على المشرفين العمل بالتنسيق مع السلطات النقدية والمالية لإدارة هذه الضغوط، مع إتاحة المجال للسياسة النقدية للتركيز، كما هو الحال دائمًا، على الاستقرار.
-يجب أن تركز السياسة المالية على الضبط المالي. نقطة على السطر. فمن شأن ذلك أن يخفف الضغط على التضخم، حتى وإن أدت أي إزالة لما تبقى من دعم الطاقة والغذاء إلى رفع الأسعار على المدى القريب.
أطر السياسات على المدى الأطول
واجهت أطر السياسة النقدية سلسلة من الاختبارات الاستثنائية منذ الأزمة المالية العالمية الكبرى. فقد حدّت البنوك المركزية من أضرار الأزمات المالية، وتجنبت قفزات كبيرة في التضخم حتى الجائحة، وأرست منذ ذلك الحين أساسًا متينًا للعودة إلى استقرار الأسعار.
وما لم تُضبط أوضاع المالية العامة، فإن التهديدات للاستقرار المالي والاقتصادي الكلي ستتزايد. وقد تؤدي مخاطر التجزؤ العالمي، والتكاليف الحقيقية لتغير المناخ والاتجاهات الديموغرافية مجتمعةً، إلى جعل عرض السلع والخدمات أقل مرونة. ومما ينبغي مراقبته أيضًا أنه لا يمكن استبعاد عودة ضغوط انكماشية مستمرة في التضخم، لا سيما إذا أثمر التقدم في تكنولوجيا المعلومات.
ما الذي تعلّمه مسؤولو البنوك المركزية منذ عام 2000 عن اللعبة طويلة الأمد؟
-يمكن للتشديد النقدي الحازم أن يمنع التضخم من الانتقال إلى نظام تضخم مرتفع.
-يمكن للإجراءات الحازمة أن تُثبّت استقرار النظام المالي في أوقات الضغط وأن تمنع انهيار الاقتصاد، ومن ثم تقضي على مصدر رئيسي للضغوط الانكماشية. ويتولى توظيف الميزانية العمومية للبنك المركزي العبء الأكبر، إذ يُطلب من البنك المركزي أن يعمل بوصفه مُقرضًا، وعلى نحو متزايد صانعًا للسوق، كملاذ أخير. كما تعلّم مسؤولو البنوك المركزية أن هذه التدخلات، إن تكررت، قد تُشوّه حوافز الإقبال على المخاطرة. ويصبح تعزيز التنظيم والرقابة أكثر أهمية للحد من المخاطر الأخلاقية.
-للتيسير النقدي القوي والمطوّل استثنائيًا حدوده. ومن آثاره الجانبية إضعاف الوساطة المالية، والتسبب في سوء تخصيص الموارد، وتشجيع الإفراط في المخاطرة، وتراكم مواطن الضعف لدى البنوك المركزية ذاتها مع تضخم ميزانياتها العمومية.
-أصبح التواصل أكثر تعقيدًا. فتعدد الأدوات المالية، العامة والخاصة وتلك الخاصة بالبنوك المركزية، يجعل من الصعب تجميع آثارها وشرحها بوضوح للجمهور. وثمة فجوة متنامية في فهم ما يمكن للبنوك المركزية فعله وما ينبغي لها فعله - فهي لا تستطيع تحقيق كل ما يُنتظر منها دون الاستخدام المتزامن لأدوات المالية العامة والأدوات التنظيمية. ويجب على البنوك المركزية أن تُحسن أداء ما لا يستطيع غيرها أداءه: ضمان تركيز السياسة النقدية على إبقاء التضخم ضمن نطاق استقرار الأسعار مع صون متانة المؤسسات المالية.
-أظهرت تجربة اقتصادات الأسواق الناشئة كيف يمكن للأدوات التكميلية أن تساعد في تحسين المفاضلات قريبة الأجل التي تواجهها السياسة النقدية بين استقرار الأسعار والاستقرار المالي. فالتدخل في سوق الصرف الأجنبي يتيح بناء مصدات تعزز الصمود ويمكن أن تُخفف من تقلبات الأوضاع المالية العالمية وأسعار الصرف.
وفي ظل نظام تضخم منخفض، ثمة متسع لتسامح أكبر مما كان عليه في الماضي إزاء الانحرافات المعتدلة، وإن كانت مستمرة، عن المستهدفات المحددة تحديدًا ضيقًا. ومن شأن الهامش الإضافي الذي يتراكم ببطء في السياسات أن يستفيد من خصائص التوازن الذاتي للتضخم، وأن يقلّل الآثار الجانبية لإبقاء أسعار الفائدة منخفضة جدًا لفترات طويلة.
وتحتاج البنوك المركزية إلى انتهاج سياسات تحافظ على هامش المناورة على مدى الدورات الاقتصادية والمالية المتعاقبة. ولم تُتح أسعار الفائدة الصفرية بل والسلبية ذلك. ويجب تصميم استراتيجيات الخروج من إعدادات السياسات القصوى بما يحقق استقرار الاقتصاد ويُبقي الميزانيات العمومية صغيرة وخالية من المخاطر قدر الإمكان. فمنذ عام 2008، كانت البنوك المركزية مشتريًا ضخمًا لأصول ما كانت لتستوفي في السابق معاييرها الائتمانية ومعايير السيولة لديها.
وفي أوقات معينة، يجب أن يتوقع الجمهور تكاليف قصيرة الأجل مقابل منافع طويلة الأجل – فالمصلحة الأعم هي الحفاظ على قيمة العملات. ويستدعي ذلك استراتيجيات تواصل تخفف الضغط على البنوك المركزية لفعل الأمر السهل لكن الخاطئ. وضمانات استقلالية البنوك المركزية أساسية كي تؤدي هذه المؤسسات عملها، وكي يحتفظ الجمهور بثقته.
غير أن أطر السياسة النقدية ليست سوى عنصر واحد من منظومة السياسات الأوسع.
وستكون هناك حاجة إلى مزيد من الجهود لتعزيز الأطر الاحترازية. ومن الضروري استكمال إطار بازل 3 بصورة كاملة وفي الوقت المناسب ومتسقة. وسيكون من المهم تعديل الترتيبات التنظيمية والرقابية في ضوء المشهد المالي المتطور والدروس المستخلصة من نوبات الضغط المالي، سواء الأخيرة منها أو تلك التي ستحدث حتمًا في المستقبل. وبالنسبة للجهات التنظيمية الاحترازية، فإن الوساطة المالية غير المصرفية هي المجال الذي يتطلب إجراءات عاجلة. فعلى الرغم من المبادرات العديدة التي أعقبت الأزمة المالية العالمية الكبرى، ظل إطار تنظيمي احترازي كلي موجّه نحو الاستقرار النظامي بعيد المنال.
لأعضاء World Alliance
قدّم بنك التسويات الدولية للعالم قائمة ثرية من الأسئلة والأهداف ليتناقشها قادة قطاع الخدمات المالية. ولا يمكن لأي علاج لمشكلات قطاعنا المتطور أن يكون قابلًا للتطبيق دون الإرادة السياسية لاعتماده، وهذا يتطلب حشد الدعم العام – وهي فرصة مثالية لقادة World Alliance. ويمكن القول إن تنفيذ التعديلات اللازمة في السياسات أصبح أصعب منذ الأزمة المالية العالمية الكبرى، مع تنامي التوقعات بالدعم الحكومي. ومن ثم تزداد أهمية المعلومات والتواصل.
وبالنسبة إلى «الاقتصاد الحقيقي»، ثمة حاجة إلى إرادة سياسية لإحياء إمكانات العرض في الاقتصاد العالمي. فالسياسات الهيكلية وحدها قادرة على تحقيق تحسينات الإنتاجية اللازمة لإتاحة نمو مستدام أعلى. والإقرار بهذه النقطة يستدعي بدوره تغييرًا واسعًا في العقلية لتبديد وهم النمو المتجذر في صميم نموذج النمو القائم على الديون الذي اعتمد عليه العالم لفترة طويلة جدًا. ومرة أخرى، فإن المعلومات والتواصل أمران حاسمان، وقد يرغب أعضاء World Alliance في المبادرة والتقدم.
[1] https://www.bis.org/publ/arpdf/ar2024e_ov.htm
تعبّر المقالات المنشورة هنا عن آراء كتّابها، ولا تعبّر بالضرورة عن آراء World Alliance.