Где проходит размытый регуляторный периметр?

Когда я выступаю стороной, предоставляющей средства, нахожусь ли я в относительно хорошо регулируемой среде? Где в сфере финансовых услуг заканчивается финансовый надзор? И сколько вообще стоит надзор?

Образ человека с завязанными глазами, пытающегося определить, где заканчивается здание, — суть этой статьи; применительно к финансовым услугам речь идет о неопределенных очертаниях «регуляторного периметра». Когда я выступаю стороной, предоставляющей средства, нахожусь ли я в относительно хорошо регулируемой среде? Где в сфере финансовых услуг заканчивается финансовый надзор? И сколько вообще стоит надзор?

Строго говоря, существует ли регуляторный периметр в том смысле, в каком обычно употребляется этот термин? На самом деле четкой линии нет; прежде всего она размыта, когда речь идет о сегментах финансовых продуктов, приближающихся к его все более слабому и расплывчатому «краю[1]». В суждениях о том, что подлежит проверке и что означает надзор низкого уровня, много «отчасти» и «в некотором роде». По мере ускорения роста финансовой сложности, как я считаю, международным финансовым центрам предстоит играть все более важную коммуникационную роль.

Есть веские причины работать как в регулируемой, так и в нерегулируемой среде. Важно понимать, где ты находишься относительно этого периметра, что находится внутри и что — за пределами того, что на самом деле не является четкой границей. Эта неопределенность может быть преимуществом — в зависимости от целей и склонности к риску.

Цель финансового надзора

Прежде всего предостережение: финансовый надзор не может гарантировать и не гарантирует любой результат. Начну с исключения. Во многих странах надзор центрального банка за кредитными организациями сопровождается гарантиями по вкладам в пределах опубликованного лимита. Это самый конкретный регуляторный результат, который я могу назвать. В остальном регулирование финансовых услуг — это искусство, как юридическая практика и аудит. Ничто не заменит вдумчивого анализа со стороны всех участников.

Регуляторы стремятся к тому, чтобы банки и страховщики, корпорации, финансовые консультанты и инфраструктурные организации предоставляли базовую финансовую информацию в своих областях компетенции в достаточно стандартизированном формате. Органы власти не дают инвестиционных рекомендаций; их задача — облегчить участникам анализ соотношения риска и доходности.

Всемирный альянс — глобальная сеть, поэтому я воспользуюсь определениями Совета по финансовой стабильности. «Регулирование способствует глобальной финансовой стабильности за счет координации национальных органов и международных органов по установлению стандартов. FSB стремится разрабатывать эффективную регуляторную политику, которая устраняет системные уязвимости, предотвращает кризисы и обеспечивает равные условия конкуренции в различных секторах и между странами.[2]» Регулирование развивается по мере изменения финансовых услуг.

Основные цели регулирования:

• Оценка и снижение уязвимостей: постоянное выявление рисков с макропруденциальной точки зрения, чтобы небольшие трещины в финансовой системе не переросли в серьезные кризисы. FSB создал информационные системы для раннего предупреждения о потенциальных уязвимостях.
• Координация глобальных стандартов: разработка и содействие последовательному внедрению согласованных на международном уровне минимальных стандартов регулирования и надзора во всех сферах деятельности, чтобы ограничить межрыночный арбитраж.
• Поддержка устойчивого роста: обеспечение того, чтобы финансовые учреждения и рынки были достаточно устойчивы для поглощения экономических шоков, защищая тем самым экономику в целом и бесперебойное предоставление услуг. Эта работа предполагает мониторинг новых технологий и участие в их развитии — на момент написания статьи, например, цифровых валют.

Ценность надзора

Что мы получаем в результате всех этих усилий? Проще говоря, более качественная информация для принятия решений вселяет уверенность. Именно поэтому граждане во многих странах хранят свои наличные в регулируемом банке, зная, что за ним стоит центральный банк. Доказательством ценности служит то, что в более регулируемых сегментах рынка ценных бумаг ликвидность выше, а спреды уже, чем в их частных аналогах.

Надзор не означает, что органы власти компенсируют убытки частного сектора.[3]

Работа ближе к периметру

Это вопрос оценки соотношения риска и доходности для всех участников. Чем менее ценна информация о конкретной услуге или продукте и о стороне, которая их предлагает, тем рискованнее предложение. Это может привлекать тех, кто способен управлять своей склонностью к риску в надежде получить что-то более дешевое или более доходное — ценой низкой ликвидности и нерегулярного ценообразования.

Вот мое предостережение. В отличие от человека на изображении выше, при постепенном удалении от основных областей регулирования, чаще всего связанных с рынками акций и поднадзорных деривативов, четкой границы нет. Как правило, облигации регулируются слабее, чем акции. Частный капитал по определению не продается на публичном рынке. То же самое относится к рынкам частного кредитования, которыми управляют учреждения, не являющиеся регулируемыми банками.

Но есть тонкости. Действие рыночного надзора — вопрос градации, постепенно ослабевающего эффекта. У инвестора в частный капитал или во внебиржевой контракт того или иного рода зарегистрированные акции или сертификаты собственности могут храниться в хорошо регулируемом банке-кастодиане, что гарантирует сохранение права собственности и надлежащую выплату процентов и дивидендов. Часть сделки проходит в строго регулируемой среде с соответствующей защитой, часть — нет.

Инвесторы могут предпочесть, чтобы вся сделка проходила вне регуляторной среды. Это позволяет избежать затрат на регуляторное раскрытие информации и защитные механизмы, и некоторые могут предпочесть именно такой вариант.

Квалифицированный инвестор

Одна из важнейших задач регуляторов — защита инвесторов, то есть сторон, предоставляющих деньги. В своей работе органы власти обычно разграничивают опытных инвесторов, способных оценивать риски, и всех остальных. Кто именно считается «квалифицированным инвестором», способным оценивать эти вопросы, различается. В этой статье сопоставляются два подхода: Комиссии по ценным бумагам и биржам США и Европейского управления по ценным бумагам и рынкам.

SEC определяет квалифицированного инвестора как лицо, которое самостоятельно или вместе с представителем покупателя обладает:

• достаточными знаниями и опытом в финансовых и деловых вопросах.
• способностью оценить достоинства и риски предполагаемой инвестиции

Режим ESMA прежде всего выделяет профессиональных клиентов, которые автоматически считаются обладающими финансовой экспертизой и знаниями для управления инвестиционными рисками. К ним относятся кредитные организации и уполномоченные финансовые компании, страховые компании, пенсионные фонды, национальные правительства и центральные банки, а также предприятия с установленным минимальным объемом финансовых ресурсов.

Вторая категория включает розничных клиентов со значительным опытом и финансовыми ресурсами; они могут запросить, чтобы к ним относились как к профессиональным клиентам. Эти участники должны пройти качественную и количественную оценку в своей инвестиционной компании, подтверждающую, что они способны понимать и нести инвестиционные риски. Чтобы получить такой статус, лицо должно продемонстрировать наличие достаточных денежных средств и экспертизы.

Для ESMA больше никто не является профессионалом, и инвестиционный консультант строго ограничен в том, что он может предлагать.

Чего я не вижу в обсуждениях инвестиций, так это понимания того, где ты находишься относительно регуляторного надзора, — именно этот вопрос выводит на первый план эта статья.

Международные финансовые центры и регуляторный периметр

Силу — а значит, и ценность — регуляторного надзора лучше всего рассматривать как спектр: от крупнейших, наиболее ликвидных и активно торгуемых акций и облигаций к менее крупным выпускам, затем постепенно сходящий на нет где-то на внебиржевых рынках и, наконец, к чисто частным договоренностям. Параллельным понятием в сфере финансовых услуг была бы ликвидность, и на самом деле эти два понятия взаимосвязаны.

В более строго регулируемых сегментах рынка инвесторы могут счесть, что издержки оправданы благодаря возникающему доверию. Эмитенты или клиенты могут посчитать, что затраты на надзор оправданы более высокой совокупной ценностью. Для тех, кто так не считает, все компании вправе предлагать свои услуги. Цель членов Всемирного альянса — именно в том, чтобы поощрять широкое предложение при ясной коммуникации о том, что все это собой представляет, в том числе о ценности и ограничениях государственного надзора.

[1] Моя любимая аналогия — из области физики. Первые межпланетные космические зонды были запущены в 1970-х годах; спустя годы, когда они достигли «края» Солнечной системы на пути в межзвездное пространство, ученые объясняли, как постепенно сходит на нет гелиосфера. «Вояджеру-1» потребовалось ровно 35 лет, чтобы покинуть пузырь солнечного ветра (гелиопаузу) и выйти в межзвездное пространство. Но, как и в случае финансового регулирования, действуют и другие эффекты: поскольку все более слабое гравитационное притяжение Солнца простирается далеко за пределы этой области, космическому аппарату потребуется еще 30 000 лет, чтобы полностью покинуть нашу Солнечную систему. Если бы Солнце было финансовым регулятором, планеты считались бы более поднадзорными, чем объекты, находящиеся дальше.

[2] https://www.fsb.org/about/

[3] Масштабная государственная помощь обанкротившимся банкам и страховым компаниям в 2008–2009 годах породила то, что экономисты называют проблемой «морального риска». Стороны, принимавшие на себя риск, были ограждены от его издержек, что сильно исказило стимулы как тогда, так и впоследствии. Государственные органы неохотно заранее объявляют, какую поддержку они готовы оказать несостоятельным учреждениям. Более свежий пример — срочное и вынужденное слияние Credit Suisse и UBS при участии Швейцарского национального банка, условия которого до сих пор оспариваются в судах.